光大证券-合盛硅业-603260-公告点评：硅业龙头量价齐升业绩高增，产能持续扩张巩固行业地位-220428

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事件：2022年4月27日，公司发布2021年年度报告、2022年第一季度报告以及关于全资子公司合盛（鄯善）能源管理有限公司对外投资公告：（1）2021年公司实现营收213.4亿元，同比+137.99%；实现归母净利润82.1亿元，同比+484.74%；实现扣非后归母净利润约81.8亿元，同比+506.98%。

其中，2021年Q4公司实现营收72.3亿元，同比+172.94%，环比+12.71%；实现归母净利润32.09亿元，同比+368.03%，环比+22.00%；实现扣非后归母净利润32.0亿元，同比+373.67%，环比+22.78%。

（2）2022年Q1公司实现营收约63.9亿元，同比+92.57%，环比-11.60%；实现归母净利润约20.5亿元，同比+124.74%，环比-36.08%；实现扣非后归母净利润约20.48亿元，同比+128.32%，环比-36.04%。

（3）2022年4月27日公司发公告称拟通过全资子公司合盛（鄯善）能源管理有限公司在新疆鄯善县石材工业园区内进行“合盛（鄯善）能源管理有限公司二期6X50兆瓦工业硅烟气余热发电工程项目”投资建设，项目预估总投资144147万元。

点评：行业景气叠加政策推动，2021年业绩大幅增长：2021年，受益于行业下游需求强劲增长及行业能耗双控政策影响，公司主营产品工业硅、有机硅行业迎来强景气周期，公司年内实现产销两旺。

从生产端看，公司2021年产能利用率持续处于高位，石河子年产20万吨密封胶项目成功投产，工业硅受益于技术突破产能利用率年内得到有效提升，使得年内公司主要产品产量同比明显增长；从销售端看，2021年公司主营产品工业硅、有机硅市场销售价格较上年同期明显增长，工业硅销售量达53.4万吨，同比+45.57%，主要有机硅产品销售量合计达41.3万吨，同比+42.34%；价格方面，2021年工业硅平均价格达到16692元/吨，同比+59.11%，主要有机硅产品价格相比2020年均出现超过50%涨幅。

在公司产品实现量价齐升背景下，公司业绩大幅提升。

2021年，公司实现营收213.4亿元，同比+137.99%；实现归母净利润82.1亿元，同比+484.74%。

产能持续扩张，龙头地位稳固：新疆西部合盛20万吨/年硅氧烷项目于2021年Q1投产，新增有机硅单体产能40万吨/年（注：硅氧烷和单体对应比例为1：2）。

截至2021年底，公司具备工业硅产能79万吨/年，有机硅单体产能93万吨/年。

在建产能方面，东部合盛40万吨/年工业硅项目预计于2022Q2投产，云南合盛80万吨/年工业硅项目一期40万吨/年预计于2022年Q4投产，公司2022年预计新增工业硅产能80万吨/年；鄯善二期及三期20万吨/年硅氧烷项目预计分别于2022年Q1、2022年Q4投产，2022年公司新增有机硅单体产能80万吨/年。

伴随规划产能逐步投产，公司在工业硅及有机硅行业的市场份额有望进一步提升，未来将充分受益于硅材料产业的发展，龙头地位将维持稳固。

2022Q1业绩同比维持高增，环比短暂承压：相比2021年同期，2022年Q1公司产品销售量及销售价格均有所提升，其中工业硅销售量达16.3万吨，同比+38.57%，销售价格为18464元/吨，同比+54.54%；主要有机硅产品销售量合计11.0万吨，同比+26.59%，且销售价格均出现50%左右上涨，在产品量价上涨驱动下，2022年Q1公司实现营收约63.9亿元，同比+92.57%；实现归母净利润约20.5亿元，同比+124.74%。

环比方面，受行业产能爬坡及下游需求放缓影响，公司产品价格相比2021年Q4出现一定的滑落，其中工业硅价格环比-44.14%，除气相法白炭黑外，其他主要有机硅产品价格出现10%左右下滑。

销量方面，2022年Q1工业硅销量环比+81.91%，有机硅主要产品销量环比-10.14%，工业硅销量大增一定程度上减弱产品价格回落导致的业绩压力，2022年Q1公司营业收入环比-11.60%，归母净利润环比-36.08%，未来伴随公司在建产能陆续投产，市场份额不断提升，公司抵御产品价格波动风险的能力将不断增强，我们仍看好未来公司业绩增长的持续性。

一体化生产体系不断完善，规模成本优势进一步凸显：合盛（鄯善）能源管理有限公司二期6X50兆瓦工业硅烟气余热发电工程项目拟建设规模为32*40t/h工业硅烟气余热锅炉，配置6*50MW中温中压凝汽式间接空冷汽轮机及6*50MW空气冷却式发电机，同步配套建设烟气脱硫及脱硝装置。

公司主要生产基地位于新疆、云南两地，电力成本较低，且公司扎实推进自发电战略，具备成熟的一体化生产体系以及显著规模成本优势。

该项目建成后，公司可利用废弃的烟气为生产提供成本较低的电力，从而进一步巩固公司在工业生产上的成本优势，提升公司产品市场竞争力，为公司的可持续发展打下良好基础。

盈利预测、估值与评级：2022Q1公司工业硅和有机硅产品价格环比有一定程度下滑，但得益于销量增长，公司2022Q1业绩基本符合预期。

考虑到公司当前产品价格较前期预期略有降低，我们小幅下调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测。

预计公司2022-2024年的归母净利润分别为94亿元（下调9%）、102亿元（下调14%）、113亿元，折算EPS分别为8.78、9.53、10.50元/股。

公司产能扩张计划明确，未来市场份额有望持续提升，将充分受益于硅材料产业发展。

我们仍维持公司“增持”评级。

风险提示：宏观经济波动风险，产能建设不及预期，产品价格波动风险，能耗政策影响。