德邦证券-深信服-300454-一季度收入符合预期，期待疫情后增长提速-220427

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事件：公司发布2022年一季报，公司实现收入11.44亿元，同比增长4.76%，实现归母净利润-5.18亿元，同比减少-438.90%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益亏损5.8亿元，同比减少-281.63%，基本每股收益为-1.25元。

疫情影响短期拖累业绩。

单季度来看，公司22Q1实现收入11.44亿，同比增长4.76%，实现归母净利润-5.18亿元，同比减少-438.90%。

主要原因在于深圳和东莞等地疫情导致部分原材料出现到货不及时、生产和发货停滞的现象，导致部分订单未能及时发货交付，影响收入确认；吉林、上海和其他部分城市爆发疫情，当地业务拓展受到较大影响；另外，受客户需求和市场竞争加剧等多重因素影响，2022年一季度营业收入仅略有增长。

立足长期视角投入持续加码，短期阵痛不改转型决心。

2022年一季度公司三费增长均超过20%，费用率方面，公司销售/管理/研发费用率分别为55.11%/9.78%/53.29%，同比增长分别为8.02/1.96/9.22pct，费用率的走高一定程度上受到收入增速下降的影响。

长期来看，在网安行业整体面临重构的大环境下，公司持续投入不降速实质上是对未来的投资。

随着各地逐渐实现社会面动态清零，我们认为，当疫情影响逐渐削弱后，公司有望迎来前期投入的迅速变现。

安全业务：新兴产品矩阵不断完善，业务融合构筑企业体系化防御能力。

深信服安全业务产品迭代不断加速，2022年4月15日，深信服SASE战略升级，SASE3.0拥有全云原生架构、融合架构、高密度全安全栈三大技术革新，提供目前国内完整的优选的SASE解决方案；作为深信服拳头产品之一的下一代防火墙在2022年4月下旬发布全新系统SangforOS，SangforOS具备金融级可靠性，产品性能有所保证，同时通过与安全平台联动和主动防御能力，SangforOS实现安全范式升级，构建协同防御体系。

除此之外深信服下一代防火墙融入专业的SD-WAN能力，并提供灵活云端SASE订阅服务，完善了SASE模块，保障组织业务的连续性、可靠性和安全性，让组网管理更高效更简单。

云业务：行业优势持续保持。

在基础设施建设上，截至2022年3月，深信服在全球部署接近40个POP点服务，覆盖中国最主要的一二线城市，合计带宽资源超过150G，服务超过20万的在线用户，每月处理超过百亿的网络请求；根据IDC，深信服桌面云终端2021年市占率为41.7%，位列全国第一。

同时公司推出零信任桌面云，助力用户构建随需可用的安全办公空间，办公无界、安全有界，真正实现“5A+S”级的办公体验。

深信服还可以很好地将安全能力有机融合进入桌面云产品，短期内或成为率先起量的产品线。

盈利预测与估值：我们认为2021-2023年是公司XAAS业务布局的核心阶段，转型阵痛期逐渐度过，公司已经能在提升产品性能与表观收入利润中做出相对平衡。

预计2022年可以从业绩上看到公司产品迭代成熟、盈利能力趋稳、盈利模式跑通，预计2022-2024年公司收入分别为90.59/119.97/163.98亿，归母净利润分别为6.48/11.11/20.42亿元。

给予公司2022年9~11x目标P/S，目标价196.16~239.75元，维持“买入”评级。

风险提示：业务拓展不及预期、渠道建设效果不及预期、网安行业竞争加剧。