安信证券-欧普照明-603515-Q1收入承压，期待需求复苏-220427

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　　■事件：欧普照明发布2021年报和2022年一季报。公司2021Q4单季度营收26.9亿元，YoY-1.9%；实现业绩2.8亿元，YoY-2.4%。2022Q1单季度公司营收14.6亿元，YoY-17.1%；业绩0.7亿元，YoY-50.9%。多地疫情反复影响线下经营及物流，Q1公司收入有所下滑。利润端，公司对原材料的战略备货逐步消耗，成本压力提升。
　　■Q1单季度收入同比下滑：2021Q4、2022Q1欧普收入同比均有所下降，我们认为主要因为多地疫情反复影响线下经营、物流受限。此外，2020年疫情导致部分商用订单延后至2021Q1兑现收入，2022Q1商照业务存在一定的高基数压力。随着公司渠道改革逐步落地，长期来看，欧普在LED照明行业的份额有望持续提升。
　　■受原材料涨价影响，欧普Q1单季度毛利率同比下滑：欧普Q1单季度毛利率为31.4%，同比-2.0pct（因会计准则调整，我们估算同口径下Q1单季度毛利率环比Q4下降约2pct）。我们认为，主要因为原材料价格维持高位，2021Q3开始公司战略性储备的低价原材料逐渐消耗，成本压力逐渐提升。
　　■Q1单季度扣非净利率同比下滑：2022Q1欧普归母净利率为4.6%，同比-3.1pct。剔除非经常性损益影响后，Q1欧普扣非净利率为0.9%，同比-3.9pct，相比2019Q1 -1.5pct。我们认为主要因为：1）成本压力提升，Q1毛利率同比-2.0pct；2）为提高市场份额，公司持续加大销售费用投放力度，Q1销售费用率同比+1.8pct；3）Q1收入有所下滑，费用端的规模效应减弱，Q1单季度公司管理/研发费用率同比+0.2/+0.6pct。
　　■欧普2022Q1经营活动净现金流同比基本持平：欧普2022Q1经营活动净现金流为-8.6亿元，同比-0.1亿元。Q1公司购买商品、接受劳务支付的现金YoY-11%，在下游需求受抑制，原材料价格维持高位的背景下，公司根据市场情况调整采购策略。若地产政策边际放松，原材料价格企稳回落，公司经营有望逐步复苏。
　　■投资建议：欧普是照明行业龙头，通过优化自身企业结构、运营商结构、紧跟市场偏好等措施，打破传统渠道增长瓶颈，积极促进零售门店改装升级，拓展下沉市场、商用渠道，未来市场份额有望持续提升，具备成长和消费属性。我们预计公司2022~2023年EPS 1.19/1.46元，维持增持-A的投资评级。
　　■风险提示：竞争加剧导致渠道拓展不及预期，房地产景气大幅波动