国元证券-奇安信-688561-2021年年度报告点评：营收保持高速增长，经营效率显著提升-220427

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　　事件：
　　公司于2022年4月25日收盘后发布《2021年年度报告》、《2022年第一季度报告》。
　　点评：
　　营业收入增长率持续领跑行业，安全产品毛利率提升明显
　　2021年，公司实现营业总收入58.09亿元，同比增长39.60%，人均创收同比提升12.70%。分产品看，安全产品、安全服务、硬件及其他收入分别为38.59、7.05、12.17亿元。新赛道产品收入占安全产品及服务的收入比例超过70%，其中，数据安全与隐私保护产品收入突破11亿元，增长率超过50%。公司继续推进“高质量发展”战略并持续收获成效，毛利率连续4年提升，2021年毛利率为60.01%，同比提升0.44pct。其中，受益于公司研发平台效能逐步展现，公司安全产品毛利率为77.02%，同比提升4.78pct。同时，公司供应链管理逐步加强，存货周转率大幅提升了31.69%。
　　剔除股份支付费用等因素的影响后，净利润减亏幅度超40%
　　公司选择了高研发投入且人员快速扩张的发展模式，2021年仍处于战略投入期，归母净利润为亏损5.55亿元，亏损同比增加65.91%；扣非归母净利润为亏损7.88亿元，亏损同比增加46.15%。公司2021年股份支付费用同比增加2.56亿元，2020年因疫情社保减免费用为1.79亿元，剔除上述因素后，净利润同比亏损大幅收窄，减亏幅度超40%。回款方面，公司实现销售回款45.14亿元，同比增长23.38%。费用方面，公司进一步提升经营效率，扣除股份支付费用以后，在持续加大研发投入的同时，研发费用率、销售费用率、管理费用率分别下降1.38、2.90、2.21个百分点。
　　22Q1营收保持高速增长，与三项费用增速形成明显剪刀差
　　2022年第一季度，公司实现营业收入6.59亿元，同比增长44.52%，归母净利润为亏损4.81亿元。费用方面，公司销售、管理、研发费用分别为4.47、1.68、4.64亿元，增速分别为18.38%、5.37%、26.97%，增速呈现放缓趋势。现金流方面，公司经营性现金流量净额为-9.69亿元，主要系一季度人员数量、薪资水平上涨导致支付给职工以及为职工支付的现金较去年同期有所增加以及支付的各项税费增加所致。
　　盈利预测与投资建议
　　网络安全行业处于高景气周期，公司选择了高研发投入的发展模式，积极布局新赛道，成长空间较为广阔。预测公司2022-2024年营业收入为81.55、111.24、148.00亿元，归母净利润为-0.52、3.59、6.94亿元，EPS为-0.08、0.53、1.02元/股。公司目前处于亏损状态，适用PS估值法。不考虑低毛利率业务（硬件及其他）的价值，预测2022年高毛利率业务收入为66.56亿元，上市以来，公司PS主要运行在5-25倍之间，考虑到近期市场估值的变化，下调公司高毛利率业务2022年的目标PS至10倍，对应目标市值为665.60亿元，对应的目标价为97.58元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠肺炎疫情反复；网络安全相关政策推进不及预期；新赛道产品研发及市场拓展不及预期；商誉减值。