中信证券-怡合达-301029-2021年年报及2022年一季报点评：FA零部件行业领军者，1Q22逆势增长-220427

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2021年，公司收入18.0亿元（+49.0%），归母净利润4.0亿元（+47.7%），扣非归母净利润3.9亿元（+51.0%），年报业绩符合预期。

1Q22公司收入4.9亿元（+52.6%），归母净利润1.0亿元（+63.7%），扣非归母净利润0.97亿元（+59.4%），业绩高于预期。

公司品牌效应逐步突显，且依靠其高效的信息化管理模式，高丰富度的产品品类，使得公司在1Q22受疫情影响的情况下依然保持高速增长。

我们看好公司商业模式以及FA市场发展趋势，维持2022/23年公司归母净利润预测6.0/8.5亿元，新增2024年归母净利润预测11.6亿元，维持“买入”评级。

▍业绩：1Q22疫情背景下依旧保持高速增长。

公司4Q21收入4.7亿元，同比增长24.6%，归母公司净利润0.9亿元，同比增长9.7%，毛利率34.8%，净利率19.8%。

2021年毛利率略有下降系销售运费及包装费由销售费用转入营业成本核算所致。

1Q22营业收入4.9亿元（+52.6%），归母净利润1.0亿元（+63.7%），毛利率39.7%，净利率20.7%。

制造业整体受疫情影响的背景下，逆势增长。

▍下游：新能源占比大幅提升，汽车占比有所下降。

2021年公司新能源与3C业务分别占比25.8%和25.7%，两部分加总占比超过50%。

汽车业务占比10.4%，光伏业务占比5.3%，工业机器人业务占比4.5%，其他业务占比28.4%。

3C业务毛利率42.1%（-1.0pcts）略高于新能源业务毛利率37.1%（-3.8pcts），汽车业务毛利率较高43.8%（-2.5pcts）。

新前五大客户占比15.7%，保持低客户集中度。

▍经营：供应链效率持续提升，线上渠道持续增长。

公司2021年实现总订单量75万单，同比增长38%；总出货项次330万项次，同比增长43%；客户数量28900家，同比增长24%，其中线上客户数占比78%，同比增长18pcts，销售额占比28%，同比增长11pcts。

2021年公司经营性现金流、应收账款周转率、存货周转率、应付账款周转率基本保持稳定，较2020年变动较小。

▍产品：SKU丰富度持续提升，毛利率稳定性强。

2021年公司SKU数量增长22.2%，达到110万个。

其中直线运动零件和铝型材及配件销售占比最高，分别为29.6%和20.5%，合计占比超过50%，两项产品占比较2020年略有提升。

材料占自动化零部件和工业自动化设备成本的90.2%、74.2%。

公司前五大采购商占比17.3%，受单一供应商影响较小，与上游议价能力强，产品毛利率保障性强。

▍费用：研发与人才投入金额大幅提升，公司费用率总体保持稳中有降。

2021年公司管理费用金额与研发费用金额大幅提升，分别同比增长50.1%/33.4%，主要针对薪酬提升和项目研发。

1Q22，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为4.9%/6.4%/4.0%/-0.3%，分别同比-3.6/-1.2/-0.4/+0.4pcts，销售费用率下降较明显系同样由销售运费及包装费由销售费用转入营业成本核算所致。

▍地区：全国布局，成效初现。

2021年，公司华南占比稍有下降为52.5%，营收增长47.6%；华东占比稍有提升为35.7%，营收增长58.3%；华南华东合计占比88.2%。

华中占比4.9%，营收增长44.5%；华北占比3.3%，营收增长23.6%；西南占比1.8%，营收增长14.2%；其他地区占比1.7%，营收增长31.7%。

海外业务占比较小为0.2%，主要来自于亚洲地区。

▍2022年看点。

（1）头部效应：品牌口碑不断增强，公司有望在现有新能源、3C等领域持续拓展市场份额，此外FA零部件通用性强，工程师客户在不同细分行业的流动有望帮助公司打开新下游业务，从而再次加强公司在FA零部件行业的头部地位。

（2）全国布局：公司已布局华东（苏州）、华北（潍坊）、华中（武汉），开拓全国市场，华东市场初现成效，随着公司在全国布局的推进，公司华南以外地区营收有望快速提升。

▍风险因素：下游行业景气度不及预期的风险；行业竞争加剧导致盈利能力下滑的风险；新SKU开发速度低于预期的风险。

▍投资建议：结合2021年年报和2022年一季报数据，我们维持2022/23年公司净利润预测6.0/8.5亿元，新增2024年净利润预测11.5亿元，当前股价对应PE为36/26/19倍。

我们预计未来三年公司归母净利润复合增速为39.0%，同时考虑到FA零部件行业具有长期成长性、公司通过深厚技术经验积累，高效管理经营模式，本土化服务，信息化和数字化优势，建立了深厚的用户粘性护城河。

选取自动化核心供应商绿的谐波、埃斯顿、汇川技术作为可比公司，可比公司2022年平均PE估值在约60倍水平，考虑公司高业务壁垒和高成长性，我们给予公司2022年业绩75倍PE，维持目标价110元，维持“买入”评级。