中信证券-温氏股份-300498-2022年一季报点评：减值拖累盈利，成本稳步下行-220427

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公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行通道。

考虑到今年以来饲料成本上涨等影响，下调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为-0.38/2.04/1.57元（原预计2022-2023年EPS为0.17/2.4元），参考可比公司估值（牧原等可比公司估值约10倍）和公司未来的成长性，给予2023年13倍PE，对应目标价26.5元，维持“买入”评级。

▍公司发布2022年一季报，2022年一季度公司实现营收145.90亿元（同比-13.25%），归母净利润-37.63亿元（同比-792.39%）。

我们对此点评如下：▍生猪亏损、减值计提、投资损失影响2022Q1业绩。

分业务来看：1）2022年一季度，公司销售生猪402.35万头（同比+91.85%），均价12.98元/公斤（同比-57.52%），均重117.79公斤，预估头均亏损600-650元；2）2022年一季度，公司销售黄鸡2.27亿只（同比+0.14%），销售均价13.95元/公斤（同比-2.59%），预计公司一季度黄鸡只均盈利1元，受原料成本上行等影响，黄羽鸡成本环比微增。

此外，受猪价低迷影响，公司一季度计提生猪存货跌价准备9.97亿元；受证券市场低迷影响，公司一季度计提4.9亿公允价值变动损失。

▍养殖、管理效率不断提升，配方优化，成本稳步下行。

1）养殖效率：2021年下半年以来，公司肉猪上市率连续多月回升至85%左右；三季度以来，公司种猪场分娩窝均健仔数维持在10.1-10.3头，养殖效率、种猪性能持续提升，生猪养殖成本也从21Q3的11元/斤降至22Q1的9元/斤以内。

禽板块，2021年公司肉鸡上市率达94.75%，创历史新高。

2）配方优化：通过优化饲料配方，公司对冲饲料原料价格上涨冲击，2021年猪、鸡、鸭配方成本降低超过120元/吨，肉鸡料肉比同比下降0.15，肉鸭料肉比同比下降0.07。

3）持续推进降本增效：2021年以来，公司加强费用预算和支出管理，全年管理费用同比下降17%。

▍畜禽景气好转，稳健运营蓄力猪周期。

展望后续，随着前期能繁母猪产能持续去化，我们认为目前本轮周期猪价底部或已过，2022H2/2023年养殖景气或可期。

而随着H2消费转好叠加产能持续去化，黄鸡景气H2或仍处于相对高位。

公司一季度末货币资金66.6亿，叠加权益工具投资余额41.58亿，资金储备充裕。

公司稳步推进产能建设，一季度生产性生物资产50.6亿，环比+6%，资本支出21.64亿，整体产能朝年底能繁母猪140万目标推进，有效支撑2022/2023年1800-2000/2600-3000万出栏规划。

▍风险提升：猪价低迷、非瘟疫情大范围扩散、禽价低迷、养殖效率提升不达预期。

▍投资建议：公司生猪养殖业务逐步恢复，养殖精细化管理成效已显，成本已逐步进入下行通道。

考虑到今年以来饲料成本上涨等影响，下调公司2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，预测2022-2024年EPS为-0.38/2.04/1.57元（原预计2022-2023年EPS为0.17/2.4元），参考可比公司估值（牧原等可比公司估值约10倍）和公司未来的成长性，给予2023年13倍PE，对应目标价26.5元，维持“买入”评级。