中信证券-山东赫达-002810-2021年年报及2022年一季报点评：疫情扰动下，业绩兑现和项目建设依旧稳健-220427

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公司为纤维素醚与植物胶囊行业国内龙头，2021年业绩增长30.65%，疫情扰动下2022Q1利润创一季度历史新高。

2022年迎来项目高增年，随着公司产能扩张，我们预计公司两大核心产品纤维素醚与植物胶囊均将呈现高速增长，参股子公司的植物肉打开长期空间，维持公司“买入”评级。

▍2021年业绩增长30.65%，疫情扰动下2022Q1利润创一季度历史新高。

公司2021年实现营业收入15.6亿元，同比+19.22%；实现归母净利润3.3亿元，同比+30.65%；经营现金流净流入4.56亿元，同比+17.66%。

其中2021Q4实现营业收入3.89亿元，同比/环比+14.62%/-6.88%；实现归母净利润0.53亿元，同比/环比+0.58%/-41.8%，受原材料成本上行和海运费上行影响，Q4毛利率环比下降2.3pcts至33.3%，叠加管理费用大幅计提的影响，Q4业绩低于预期。

公司2022Q1实现营业收入3.92亿元，同比/环比+19.05%/0.61%；实现归母净利润0.96亿元，同比/环比+20.66%/+82.16%，在疫情扰动下，业绩创一季度历史新高。

考虑产品价格的提升和产品高端化的影响，Q1毛利率环比提升5.1pcts至38.43%，业绩增长的因素还包括一季度确认的0.22亿投资净收益。

▍2021年纤维素醚+植物胶囊均实现量价齐升。

2021年公司纤维素醚产品实现收入9.76亿元，同比+8.49%，实现毛利率32.28%，同比+0.02pct，实现产销量分别为3.82/3.52万吨，同比+9.71%/+0.07%，受益于医药食品级占比提升，2021年纤维素醚均价提升8.2%至2.77万元/吨；2021年公司植物胶囊产品实现收入3.17亿元，同比+62.15%，实现毛利率63.69%，同比+0.81pct，实现产销量分别为162.78/141.53亿粒，同比+96.17%/+57.77%，均价224.3元/万粒，同比+2.78%。

各业务的高速增长得益于产能的不断提升，截至2021年底，公司纤维素醚产能3.4万吨/年，胶囊生产线达到50条，产能超260亿粒。

▍2022年迎来项目高增年，可转债助力项目长期增长。

我们预计4.1万吨纤维素醚产能将于2022年Q3前投产，73亿粒植物胶囊产能将于2022年底释放，届时公司将形成7.5万吨纤维素醚和350亿粒植物胶囊的产能。

随着在建项目的投产+爬坡，将为公司2022-2023年提供充足的产能增量，满足下游增长的需求。

公司拟通过可转债融资6亿元，用于3万吨纤维素醚+150亿粒植物胶囊项目，为公司2025年实现10万吨纤维素醚+500亿粒胶囊提供后续的产能增量。

▍风险因素：产能释放不及预期，纤维素醚需求不及预期，原材料成本大幅增加，植物胶囊市场接受度低。

▍投资建议：考虑公司产能投放进度超预期，我们调高公司2022-2023年归母净利润预测为5.42/7.29亿元（原预测为4.71/6.41亿元），新增2024年归母净利润预测为9.56亿元，对应EPS预测分别为1.58/2.13/2.79元。

截至2022年4月26日，公司过去3年平均PE（TTM）为38.2倍，给予公司未来一年35倍PE，对应目标价55元，维持“买入”评级。