安信证券-华明装备-002270-受益新型电力系统建设，分接开关龙头成长加速-220427

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■分接开关为电力设备领域格局最优环节之一，公司国内龙头地位稳固。

分接开关是变压器中不可或缺的重要部件，属于电力设备行业中“小而精”的环节，行业进入壁垒高，市场格局稳固。

公司深耕分接开关行业数十年，竞争壁垒深厚，2019年完成收购长征电气后国内35kV以上变压器有载分接开关市场份额超过90%，全球范围内则位列第二。

■新型电力系统建设带动分接开关需求增速中枢上移，公司作为行业龙头充分受益。

1）发电侧：新能源转型加速，国内风电、光伏装机空间充分打开，大型新能源场站需配套升压变压器，我们测算新能源并网需求已成为国内分接开关市场重要的结构性增量；2）电网侧：十四五期间国内电网投资预计稳中有升，特高压建设、变压器节能改造有望成为拉动分接开关需求的重要因素；3）用电侧：双碳背景下终端电能替代加速，用户侧电气化改造有望带动相关变压器及分接开关需求。

■公司重点布局特高压、海外市场、检修服务三大方向，业绩加速向上。

1）特高压：当前500kV以上特高压领域分接开关主要由德国MR、ABB等外资厂商主导，“卡脖子”现象仍存，公司在特高压领域已取得一定突破，未来有望实现进口替代；2）海外市场：公司产品较外资厂商具备较强的性价比优势，随着海外布局的完善，未来公司的海外市场份额有较大提升空间；3）检修服务：分接开关检修为行业刚需，目前公司在网运行分接开关数量超过16万台，2020年起检修服务业务快速放量，2021年服务收入已达0.90亿元，未来有望持续贡献业绩增量。

2022年一季度公司实现收入3.21亿元，同比+2.7%，归母净利润0.66亿元，同比+54%，成长逻辑持续兑现。

■投资建议：分接开关行业需求向上，公司龙头地位稳固，预计公司2022-2024年分别实现收入17.35/20.29/23.14亿元，归母净利润3.26/4.08/4.73亿元，扣除非经常性损益后业绩稳步提升（2021年公司出售巴西电力项目产生较大公允价值变动收益）。

给予“买入-A”投资评级，6个月目标价7.26元，对应2022年20倍市盈率。

■风险提示：电力投资不及预期，海外市场拓展不及预期等。