群益证券-贵州茅台-600519-1Q开门红如期，22年继续前进-220427

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业绩概要：公告2022Q1实现收入331.9亿，同比增18.3%，录得净利润172.5亿，同比增23.6%，毛利率同比上升0.7个百分点至92.6%。

一季度业绩高于此前预告（预告为166亿，同比增19%），根据此前公布的1-2月数据计算，3月单月实现收入约130亿，同比增15.6%，录得净利润约70.5亿，同比增29%，公司顺利实现2022年开门红。

报告期内茅台酒收入288.6亿，同比增17.4%，系列酒收入34.3亿，同比增30%，均表现出色，因主要受益一季度部分产品提价、系列酒新品以及直销渠道持续放量。

从渠道看，一季度直销收入108.9亿，同比增128%，收入占比提升至33.7%，直销和非标放量也驱动报告期内吨价上升，对应毛利率同比提升0.7个百分点至92.6%。

3月31日官方自营平台“i茅台”上线试运营以来，消费者热情高涨，根据相关媒体报道，截至4月18日，“i茅台”上线19天，注册用户突破1000万，近5000万人次参与申购，累计投放虎茅等产品2.5万瓶。

费用上，一季度综合费用率小幅下降0.84个百分点至7.08%。

其中，销售费用率同比下降0.42个百分点至1.6%，财务费用率同比下降0.53个百分点至-1.01%，管理费用率及研发费用率略有增长。

目前，茅台酒价格基本稳定，散件在2600元/瓶左右，原箱在2800元/瓶，“i茅台”上架后对非标产品如虎茅等价格出现一定冲击，但另一方面也表明公司终端管理能力的主动权有所提高，符合当前市场化改革的理念，长远来看也有助于提升开瓶率和社会去库存。

一季度末合同负债余额83.2亿，同比增55.8%，叠加直销平台持续加码，在公司加速市场改革的背景下，尽管二季度受疫情影响且进入白酒消费淡季，伴随疫情改善，高端白酒消费场景恢复，业绩上有望维持稳健增长。

维持盈利预测，预计2022-2023年将分别实现净利润612.6亿和697.2亿，分别同比增16.8%和13.8%，EPS分别为48.77元和55.50元，当前股价对应PE分别为36倍和31倍，维持“买进”投资建议。

风险提示：疫情影响反复，营销改革不及预期。