中信证券-网易-NTES.US-2022年一季度业绩前瞻：业绩有望保持稳健，《暗黑破坏神》6月上线表现可期-220427

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我们预测公司2022Q1实现营收231.62亿元，同比+12.9%，环比-5.0%；Non-GAAP归母净利润51.97亿元，同比+2.3%，环比-21.2%（2021Q4若剔除投资收益16.28亿元影响，则2022Q1环比+4.6%），业绩有望保持稳健。

公司经典游戏支撑稳定基本盘，游戏新品储备丰富。

其中《暗黑破坏神：不朽》有望于6月上线，表现可期，同时还包括《哈利波特》海外版、《倩女幽魂启示录》、《永劫无间》手游等面向国内外市场的产品储备，建议关注今年520网易游戏发布会关于游戏新品的进展和排期情况，我们认为公司游戏业务长期发展动力值得期待。

在线教育业务未来将重点拓展多元化非K12教育业务，通过产品和创新实现可持续发展。

云音乐用户规模保持稳健水平，付费率上行空间可观，同时非独家版权有望缓解竞争和成本压力。

网易严选销售额和用户规模有望保持增长。

我们看好公司中长期发展动力，维持“买入”评级。

▍2022Q1业绩前瞻：我们预测公司2022Q1实现营收231.62亿元，同比+12.9%，环比-5.0%；毛利率预计为53.5%，同比-0.4pct，环比+0.5pct。

费用率方面，公司销售/管理/研发费用率预计分别为13.9%/4.5%/14.8%，同比+0.4/-0.1/-0.1pct，环比+0.4/-0.3/-1.0pct。

我们预计实现Non-GAAP归母净利润51.97亿元，同比+2.3%，环比-21.2%（2021Q4若剔除投资收益16.28亿元影响，则2022Q1环比+4.6%），业绩有望保持稳健。

▍预计2022Q1网络游戏营收170.43亿元，同比+13.8%，《暗黑破坏神：不朽》有望于6月上线。

我们预计公司2022Q1网络游戏业务实现营收170.43亿元，同比+13.8%，环比-2.0%；其中手游/端游营收分别为115.00/55.43亿元，同比+5.4%/+36.0%，环比-3.2%/+0.5%。

2022Q1经典手游《梦幻西游》、《大话西游》、《阴阳师》等保持稳健表现支撑基本盘。

《哈利波特：魔法觉醒》2022Q1于iOS游戏畅销榜平均排名第25位左右，每月初新赛季开始游戏于iOS游戏畅销榜排名可回升至Top5左右水平，该游戏未来有望保持稳健的长线运营能力并贡献整年业绩增量。

今年的重点游戏产品《暗黑破坏神：不朽》目前官宣海外于6月2日上线移动和PC端，国内移动端预计于6月下旬上线，具体上线时间预计于今年520网易游戏发布会官宣，我们认为这款游戏有望成为全球爆款，流水和利润增量可期。

公司后续重点产品还包括《哈利波特：魔法觉醒》（2022Q2计划在日本、欧美地区发行，目前海外GooglePlay已开启预约，基于全球知名IP并经过较长时间产品打磨，海外表现可期）、《指环王：崛起之战》（2022H1计划在港澳台、日韩地区上线，目前游戏已在英、法等24个国家和地区排名进入当地iOS游戏畅销榜前50）以及《倩女幽魂启示录》（已获版号）、《永劫无间》手游、《DeadbyDaylight》手游等国内和海外游戏产品储备，建议关注今年520网易游戏发布会关于游戏新品的进展和排期情况。

端游《永劫无间》保持强劲表现，根据SteamDB数据，2022Q1Steam平台该游戏同时在线玩家数峰值达16.6万水平，此外，4月21日《永劫无间》职业联赛启动，第一赛季共24支战队组成，作为竞技类游戏，电竞体系搭建有望提升热度并延长游戏生命周期。

公司经典游戏表现稳健，新品储备丰富，多款产品也有望突破海外市场，我们认为公司游戏业务长期发展动力值得期待。

▍预计2022Q1在线教育营收11.34亿元，同比-15.4%，终止义务教育阶段学科培训业务后持续拓展多元化非K12教育业务。

在线教育营收同比下滑主要系公司已于12月31日正式终止义务教育阶段学科培训业务。

预计公司未来将持续拓展非K12教育业务，基于长期积累的技术能力和对目标用户的深入理解等优势，加强在学习产品、STEAM素质教育、成人教育和教育数字化解决方案四大方向的拓展▍预计2022Q1云音乐营收19.84亿元，创新业务营收30.02亿元，整体同比+18.8%，有望保持良好发展。

2022Q1云音乐用户规模保持稳健水平，根据极光数据监测，2022年1-3月MAU分别为1.42/1.35/1.37亿。

根据公司财报，网易云音乐21年付费率达15.8%（YoY+6.9pcts），对比美国约40%左右付费率上行空间可观。

同时叫停音乐版权“独家模式”缓解竞争压力，有助于云音乐平台控制内容成本，看好云音乐业务的长期增长和边际改善趋势。

网易严选2021年全渠道用户同比增长80%+，预计今年销售额和用户规模有望保持增长。

▍风险因素：游戏、教育等行业政策监管趋紧风险；新游戏发行时间和表现不及预期风险；海外游戏业务拓展不及预期风险；在线教育业务发展不及预期风险；创新业务发展不及预期风险。

▍投资建议：我们预测公司2022Q1实现营收231.62亿元，同比+12.9%，环比-5.0%；Non-GAAP归母净利润51.97亿元，同比+2.3%，环比-21.2%（2021Q4若剔除投资收益16.28亿元影响，则2022Q1环比+4.6%），业绩有望保持稳健。

公司经典游戏支撑稳定基本盘，游戏新品储备丰富。

其中《暗黑破坏神：不朽》有望于6月上线，表现可期，同时还包括《哈利波特》海外版、《倩女幽魂启示录》、《永劫无间》手游等面向国内外市场的产品储备，建议关注今年520网易游戏发布会关于游戏新品的进展和排期情况，我们认为公司游戏业务长期发展动力值得期待。

在线教育业务未来将重点拓展多元化非K12教育业务，通过产品和创新实现可持续发展。

云音乐用户规模保持稳健水平，付费率上行空间可观，同时非独家版权有望缓解竞争和成本压力。

网易严选销售额和用户规模有望保持增长。

我们调整公司2022-2024年Non-GAAPEPS预测至6.3/7.5/8.7元（原预测为6.5/7.7/9.0元），当前价对应19/15/13XNon-GAAPPE（PerADR）。

我们持续看好公司中长期发展动力，维持公司目标价136美元/ADR（作为国内头部游戏公司，我们参考腾讯控股等可比公司2022年平均估值水平20XPE，考虑随着游戏版号恢复发放，行业景气度回暖可期有望带动行业估值中枢回升，给予公司2022年28xNon-GAAPPE（PerADR）），维持“买入”评级。