中信证券-泡泡玛特-9992.HK-2022年一季度经营业绩点评：疫情扰动下增速亮眼-220427

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公司发布2022Q1经营数据，一季度营收（未经审核，下同）同比+65%~+70%，其中线下零售门店实现较快增长，线上渠道中微信小程序增长迅猛。

一季度公司在疫情对深圳、上海等重要市场的扰动下，依然实现亮眼增长。

考虑到疫情对于上海等市场的扰动在二季度的体现或更为明显，我们小幅下修全年盈利预期。

中长期来看，潮玩渗透率提升逻辑仍清晰，随着公司IP影响力不断扩大，多元化产品矩阵有望为品牌带来广阔的增长空间。

我们看好泡泡玛特作为潮玩龙头的持续进化能力，维持“买入”评级。

▍公司披露2022Q1经营数据：营收同比+65%~+70%。

分渠道来看：零售店收入同比+75%~+80%；机器人商店收入同比+5%~+10%；抽盒机收入同比+115%~+120%；电商平台收入同比+65%~+70%（其中，天猫旗舰店收入同比+60%~+65%、京东旗舰店收入同比+105%~+110%）；批发及其它渠道收入同比+25%~+30%。

春节前后亮眼的销售表现预计一定程度弥补了3月份各地散点疫情的拖累，公司线下零售店依旧取得了亮眼的高增长，同时线上的微信小程序及电商平台也收获较快增长，体现出公司多渠道矩阵的韧性。

▍产品端，一季度Molly、SkullPanda、Dimoo等头部IP均有新系列推出，推新加速。

根据我们的追踪，一季度泡泡玛特推出24个盲盒系列（vs21Q118个系列；包括Molly，Dimoo，SkullPanda、TheMonsters、Bunny等原创IP，以及老友记、三丽鸥、小猪佩奇等联名IP）；12款非盲盒手办（vs21Q18款；包括Molly，Dimoo，SkullPanda等头部IP）；3款1000%Mega系列（vs21Q10款；均为SpaceMolly系列，主题分别为“美林·密码”（艺术家联名）、“MONCLER”（品牌联名）、“INSTINCTOY”（设计师联名））；9个潮玩衍生品系列（vs21Q18个系列；IP包括Labubu、SkullPanda、Dimoo、Hirono等，品类包括徽章、手机壳、雕塑等）；4次IP对外联名（vs21Q19次；品牌包括肯德基、乐事、vivo等，合作形式包括定制盲盒、形象授权等）。

22Q1泡泡玛特上新速度同比显著加快，头部IP新系列密集推出为业绩提供强劲支撑。

参考2020~2021年上新节奏，Q2盲盒系列上新数量通常比Q1多7~9个。

2022年4月泡泡玛特已推出9个盲盒系列，预计5~6月仍有丰富pipeline待释出。

▍渠道端，Q1门店扩张集中在1~2月，3月中旬以来受疫情影响展店速度明显放缓。

根据我们的跟踪（美团口径），截至2022年3月10日，公司在全国共开设门店数约347家（vs2021年底302家，其中自营288家，联营公司南京金鹰泡泡玛特旗下14家），其中一线/新一线/二线/三线及以下城市门店数分别为118/117/81/31家；截至2022年4月26日，公司在一线/新一线城市的门店数分别为119/118家，相较3月10日仅增加2家。

我们推测，3月以来，深圳（3月上旬）、上海（3月中旬至今）等地的散点疫情对于在高线城市的门店扩张或造成阻碍，全年维度的扩店进度仍需密切跟踪疫情防控形势。

根据我们对开店空间的测算，截至2022年3月，泡泡玛特门店在一线/新一线/二线/三线及以下城市的渗透率分别为72%/56%/45%/12%。

从整体上看，我们认为目前一线城市的渗透率已趋于饱和，预计新一线及二线城市是未来1~2年维度的布局重心。

▍风险因素：疫情对线下零冲击时间及程度超出预期；潮玩行业增速不及预期；公司新IP表现不及预期；IP授权合作不及预期；公司市占率不及预期；盲盒舆论及监管风险。

▍投资建议：考虑到4月份以来上海等地区的散点疫情对于公司的线下渠道扰动仍在持续，我们预计疫情对于公司二季度线下业务的影响或高于一季度，小幅下调公司2022E~24E营收预测至64.13/79.11/91.31亿元（前预测值为65.24/79.12/91.92亿元），下调净利润预测至11.98/14.68/17.03亿元（前预测值为12.24/14.70/17.17亿元），当前股价对应PE33x/27x/23x。

综合考虑1）公司处于相对快速增长的行业赛道（公司招股书预计2021~2024E潮玩行业CAGR27.7%），2）公司在行业中的龙头地位稳固（根据公司招股书，2019年以市占率8.5%位居行业第一，我们预计2022年竞争力有望进一步夯实），3）公司在创新业务上的潜在空间（IP授权业务、海外市场拓展等），给予公司2022年PE40x，对应目标价40港币，维持“买入”评级。