国信证券（香港）-长城汽车-2333.HK-Q1毛利率提升，产品结构继续向上-220423

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产品结构继续显著提升，2022年Q1收入稳步增长长城汽车发布2022年一季度业绩：2022年Q1，公司收入录得336.2亿元人民币（下同），同比增长8%；股东应占净利润录得16.3亿元，同比大致持平；扣非后股东应占净利润约13亿元，同比下降约2.4%。

公司2022年一季度汽车销量录得28.4万辆，同比下滑16.3%。

一季度销量下滑，主要是受芯片及重要零部件缺货影响。

按月度来看，三月份产销同比下滑幅度已有明显好转（1-3月分别为-29.6%、-20.5%、-8.9%）。

在因供应链瓶颈导致销量明显下滑的背景下，公司一季度收入仍取得了不错的增长，主要原因在于产品结构持续提升，高售价车型占比继续走高。

2022年一季度，公司单车收入进一步提升至11.86万元，较2021年全年的10.65万元提升约11.4%。

毛利率上行，体现出公司良好的运营能力2022年一季度，公司毛利率录得17.2%，较2021全年水平提升约1个百分点，较2021年四季度提升约1.9个百分点。

一季度，公司仍然受到原材料成本上涨，供应链不稳定等多方面不利影响。

但在此背景下，公司整体毛利率水平继续上行，显示出公司较好的应变与整体运营能力。

2022年一季度公司股东应占利润低于收入增速，主要原因仍在于管理费用及研发费用同比增长较快。

此外，生产端受到明显抑制导致规模效应无法有效发挥，也是影响公司利润水平的一大不利因素。

总体上，我们认为公司一季度业绩整体表现良好。

新能源销量显著回升2022年3月，公司新能源车销量录得15057辆，较前两月显著回升。

其中欧拉品牌销量录得14264辆。

除现有热门车型欧拉好猫之外，年内将上市的欧拉芭蕾猫、闪电猫等市场关注度相当高的新能源车型，有望带动公司新能源车整体销量水平再上台阶。

2022仍具备高增长基础尽管2022年一季度受制于芯片及相关零部件供应短缺问题，公司产销出现负增长，而且4月份疫情对公司产销节奏形成明显冲击。

不过，从全年来看，公司产销增长潜力仍有望在供应链瓶颈缓解以及疫情受控后逐步释放。

现有的大量累积未交付订单、极具市场竞争力的新车型及准新车型、海外销售的增长等，都将是推动公司销量高增的基础和动力。

盈利预测我们预测公司2022年收入将达到1900亿元人民币以上水平，股东应占净利润将重回100亿元规模，两项指标都有望实现40%以上的高速增长。

我们认为公司在供应链瓶颈逐步缓解及消除后，汽车销量大概率将实现高速增长。

销量的增长，产品结构提升带来的毛利率改善，以及规模效应的充分体现，将是公司2022年收入盈利双高增的核心推动因素。

估值与投资评级长城汽车（02333.HK）港股2022年4月22日收盘价为11.18港元，对应我们的2022年预测业绩PE约为8.1倍，估值仍处于低位。

后续公司月度销量增速转正、供应链瓶颈缓解、新增车型再度爆款等都有望成为公司股价催化剂。

维持买入评级。

风险提示车市竞争加剧，新推车型市场表现不佳，疫情冲击超预期。