中信证券-固德威-688390-2021年报及2022年一季报点评：物料偏紧费用提升，盈利承压有待修复-220426

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公司逆变器业务收入持续性增长，净利润受物料偏紧和费用提升等因素拖累。

公司组串式逆变器竞争优势明显，并不断丰富储能产品与应用场景，充分享受全球储能市场的爆发式增长。

考虑公司短期受到IGBT供应和疫情等因素影响，调整公司2022-2024年净利润预测分别为5.2/9.0/13.2亿元，对应PE分别为31/18/12倍。

参考阳光电源、锦浪科技及德业股份等行业可比公司估值，给予公司2022年35倍PE，对应目标价206元，下调评级为“增持”。

▍主业收入持续性增长，净利润受物料偏紧和费用提升等因素拖累。

公司2021年实现营业收入26.78亿元（+68.53%YoY），归母净利润2.80亿元（+7.40%YoY）。

2022年一季度营业收入6.50亿元（+46.16%YoY，-32.27%QoQ），归母净利润941.34万元（-86.54%YoY，-85.38%QoQ）。

公司2021年毛利率31.66%，同比下滑5.94pcts；22Q1毛利率30.12%，同环比分别-7.69pcts/+3.64pcts。

公司21/22Q1经营活动现金净流量分别为2.96/-1.79亿元。

总体来看，逆变器销量大幅增长带动公司收入体量持续提升，逆变器核心器件供应偏紧、原材料涨价及费用提升等因素拖累公司业绩增长。

▍组串式逆变器竞争优势明显，全球出货保持稳定增长。

公司专注中低功率段组串式光伏并网逆变器，产品性能和技术储备处于逆变器行业一梯队水平，目前实现并网逆变器0.7-250kW功率全覆盖，充分满足户用、扶贫、工商业及大型电站需求。

2021年公司光伏并网逆变器出货量约44.72万台，同比增长35.49%，保持稳步增长态势。

公司产品销售网络覆盖欧洲、澳洲等全球80多个国家和地区，海外逆变器出货量占比约7成。

受益于全球化布局、产品结构及经销客户优势，公司光伏逆变器盈利能力和市场份额有望稳步提升。

▍不断丰富储能产品应用场景，充分享受市场爆发式增长。

公司2019年户用储能逆变器出货量全球第一，市占率15%，并逐步从户用储能市场向工商业领域进军，已有ES、EM、SBP、ET、BT等产品系列，提供单机功率3kW～50kW的光伏储能逆变器。

2021年相继推出两个工商业用的储能逆变器，并推出两款家用储能锂电池，与公司双向储能逆变器组成“光伏+储能”系统解决方案。

2021年储能逆变器销量为6.08万台，同比大幅增长173.12%，预计随着全球储能市场的持续爆发，公司作为国内智慧能源整体解决方案提供商，凭借技术实力和品牌优势，能保持储能业务的高速增长。

▍风险因素：光伏装机增长不及预期，市场开拓不及预期，元器件供应链紧张致成本持续上涨。

▍投资建议：作为极具成长性的中低功率组串式逆变器和户用储能逆变器龙头，公司有望受益于下游市场加速增长而保持高速发展。

考虑公司短期受到物料偏紧和费用提升等因素影响，调整公司2022-2023年归母净利润预测分别为5.2/9.0（原预测值分别为7.1/10.8亿元），增加2024年归母净利润预测为13.2亿元，对应EPS预测分别为5.88/10.22/15.02元，现价对应PE为31/18/12倍。

基于阳光电源、锦浪科技及德业股份等行业可比公司当前2022年平均PE估值35倍（基于Wind一致预期），给予公司目标价206元，下调评级为“增持”。