中信证券-楚天科技-300358-2021年年报点评：盈利能力持续提升，生物产品迭代驱动增长新纪元-220426

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楚天科技系国内领先的制药装备制造商，短期来看，新冠疫情导致了全球生物制药供应链的阶段性供需失衡，国内制药装备公司迎来“进口替代&出海布局”良机，公司在手订单饱满；中长期来看，公司坚持“一纵一横一平台”的战略规划，一方面通过并购具有独特业务优势和竞争实力的企业，补充制剂处理和后端包装设备的能力，另一方面积极围绕生物制药上游耗材产业链进行前瞻布局，有望进一步打开远期成长空间。

综上，我们调整公司目标价至28元（对应2022年24倍PE），维持“买入”评级。

▍公司业绩符合预期，盈利能力持续提升。

公司2021年实现营业收入52.60亿元，同比增长47.08%，归母净利润和扣非归母净利润5.66/5.14亿元，分别同比增长182.45%/290.06%。

从单季度看，公司2021Q4实现营业收入15.78亿元，同比增长14.79%，归母净利润和扣非归母净利润1.65/1.42亿元，分别同比增长8.82%/16.24%。

盈利能力方面，公司2021年毛利率39.68%，同比提升5.77pcts，我们认为主要系近年来公司在产品技术和制造技术方面持续投入，产品质量逐步提高，业务结构逐渐丰富，并且自新冠疫情以来，高端产品获得质量验证，开启了高端产品进口替代；公司2021年净利率10.88%，同比提升5.26pcts——报告期内，公司的销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别相比去年同期变化+1.33/-0.60/+1.40/-1.04pcts。

▍坚持“一纵一横一平台”战略规划，多元化、国际化业务布局持续发力。

公司坚持“一纵一横一平台”战略，主要涵盖八大业务板块。

分业务来看，2021年公司无菌制剂解决方案及单机业务实现收入12.73亿元，同比增长19.00%；检测包装解决方案及单机业务实现收入16.06亿元，同比增长82.24%；生物工程解决方案及单机业务实现收入2.44亿元，同比增长84.30%；固体制剂解决方案及单机业务实现收入5.41亿元，同比增长18.00%；制药用水装备及工程系统集成业务实现收入6.15亿元，同比增长37.55%，EPC工程设计服务业务实现收入0.82亿元，同比增长123.17%；配件及售后服务业务实现收入8.56亿元，同比增长57.81%。

分地区来看，公司国内业务实现收入34.56元，同比增长71.20%,；海外业务实现收入18.03亿元，同比增长15.80%——2021年度Romaco公司扣除非经常性损益后的净利润为1084.45万欧元（业绩承诺金额810万欧元），同比增长15.85%。

▍在手新签订单创新高，公司持续快速增长确定性强。

短期来看，截至报告期末公司合同负债26.61亿元，同比145.99%，新增订单及年末在手订单均大幅增长——全年新增订单超90亿，年末在手订单超70亿，我们认为公司订单饱满，短期稳健增长持续性强。

中长期来看，公司持续深化生物制药装备的布局，其中2021年8月，公司成立子公司楚天思优特，专业生产销售生物制药一次性技术产品，如生物反应器一次性袋、配液袋、储液袋、呼吸袋及其膜材；2021年9月，公司公告拟与相关方共同出资设立楚天微球，并引入行业经验丰富的顾问（曾先后在成都生物制品研究所、通用电气（GE）生命科学部、博格隆（上海）生物技术有限公司任职），从事微球、填料介质等业务。

我们认为随着公司在生物产品线布局的进一步完善，公司的中长期增长具有较强持续性。

▍风险因素：Romaco整合不及预期的风险；订单增长不及预期的风险；新冠疫情导致业绩波动风险。

▍投资建议：楚天科技系国内领先的制药装备制造商，短期来看，新冠疫情导致了全球生物制药供应链的阶段性供需失衡，国内制药装备公司迎来“进口替代&出海布局”良机，公司在手订单饱满；中长期来看，公司坚持“一纵一横一平台”的战略规划，一方面通过并购具有独特业务优势和竞争实力的企业，补充制剂处理和后端包装设备的能力，另一方面积极围绕生物制药上游耗材产业链进行前瞻布局，有望进一步打开远期成长空间。

综上，我们调整公司2022-2023年EPS预测至1.18/1.41元（原预测为1.10/1.28元），新增2024年EPS预测1.76元，现价对应PE分别为14X/11X/9X。

综上，我们参考可比公司（如东富龙、泰林生物等）2022年平均PE24倍，给予公司2022年24倍PE，调整公司目标价至28元，维持“买入”评级。