太平洋证券-天坛生物-600161-预计22年血制品供给将保持稳定增长，成长逻辑持续兑现中-220426

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事件：公司公布2021年年报，21年全年预计实现收入41.12亿元（+19.35%），归母净利润7.60亿元（+18.94%），扣非归母净利润7.56亿元（+21.12%）。

Q4单季度实现收入12.9亿元（+59.8%），归母净利润2.02亿元（+45.0%)。

公司公布2022年1季度报，Q1实现收入7.04亿元（-16.8%），归属于上市公司净利润1.25亿元（-17.5%），扣非净利润1.16亿元（-22.83%）2021年Q4单季度高速增长超预期。

2021年毛利率47.5%（同比-2.2pp），预计主要与成本增加有关（人工成本以及制造费用增加），销售费用率6.6%（同比-0.6pp），管理费用率8.0%（同比+0.5pp），预计是人员增肌以及薪酬有所增加有关，研发费用率3.2%（同比-0.2pp）。

Q4单季度高速增长超预期。

公司21年Q3单季度增速下滑与Q4单季度增速大幅增长，预计与公司终端发货确认收入时间点有关，行业需求和公司产品供给预计都相对平稳。

预计22年血制品供给将保持稳定增长。

2022年1季度收入同比下降预计与疫情影响运输以及终端需求有关，从供给的角度看1季度的批签发情况，根据中检院数据，我们测算天坛1-3月份白蛋白批签发同比下降13%左右。

2021年年底存货为21.4亿元（-0.3亿元）基本与期初持平，其中原材料9.24亿元（+0.84亿元），在产品10.66亿元（-0.21亿元）。

根据公告，2021年采浆量为1809吨（+6%），以及21年新获批15个浆站，有望在22年内建设完毕贡献新增浆量。

综合考虑库存情况，以及22年采浆量情况，我们预计22年血制品供给将保持稳定增长。

采浆量翻倍逻辑持续兑现中。

根据公告，2021年到22年3月底，公司在贵州、甘肃、湖北、河北、吉林等地，新设江口、榆中、巴东、临城、农安等23家浆站，创造公司历年拓展新成绩。

21年11月初，云南省发布2021-2023年单采血浆站设置规划，全省共设置单采血浆站19个，预计天坛生物为最大受益者。

加上公司有望在贵州、甘肃、湖北、四川等地继续获批浆站，采浆量翻倍逻辑持续兑现中。

人凝血因子VIII已获批，吨浆利润提升逻辑兑现中。

根据公告，人凝血因子VIII已获批，成都蓉生永安基地已完成试生产，22年永安血制投产后，产能释放以及新产品的投产，22年业绩有望提升。

按照我们的测算，预计吨浆收入大幅增加，预计大部分能转为利润，吨浆利润有望大幅提升。

其他品种，蓉生重组凝血因子八因子完成层析静丙（pH4、10%）、人纤维蛋白原已完成Ⅲ期临床试验并获得总结报告，有望于2023年内获批上市。

投资建议：目前估值260亿元左右，下行空间有限，成长逻辑持续兑现中（投浆量提升+吨浆利润提升），22年增速有望提升。

21年新获批15个浆站有望在22年贡献增量。

凝血八因子已获批，预计22年下半年起吨浆利润提升。

我们预计22-2023年归母净利润分别为8.65亿元、10.64亿元，对应PE分别为30和25倍，继续给予“买入”评级。

风险提示：集采政策变动风险；市场竞争风险；研发风险。