东方财富-石药集团-1093.HK-2021年报点评：实现稳定增长，未来增长可期-220426

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【投资要点】◆公司多方发力实现业绩稳定增长。

2021年，公司实现营业收入人民币278.67亿元（+11.7%），归母净利润56.05亿元（+8.6%）；扣非归母净利润54.00亿元，相比2020年增长24.2%。

每股收益为人民币46.89分，宣派末期股息每股10港仙，连同中期股息每股8港仙，全年派息每股18港仙。

分板块来看，成药、原料产品、功能食品及其他，同比增速分别为+11.2%、+18.2%、+4.6%。

公司实现营收稳定增长，得益于成药业务及原料产品业务均实现稳定增长。

公司采取专业学术推广、医院开拓、市场下沉、临床应用范围拓展、专业销售队伍扩大等策略，并积极探索互联网协同下的慢病管理模式，推动重点成药产品的快速增长。

◆重点品种保持良好增长态势。

多美素、津优力、克艾力、玄宁等重磅品种保持了良好的销售增长；恩必普自2021年3月以来以新的国家医保谈判价格于市场销售，产品的可及性及竞争力提高，进而惠及更多患者，强劲的销量增长大幅消化降价影响，实现全年持平增长（2021年1-9月销售收入同比-11.2%），我们预计Q4恩必普收入同比增速在30%以上。

成药板块业务中，神经系统用药与去年基本持平，同比增长1.8%；抗肿瘤药同比增长22.5%，其中重磅品种多美素+24.0%、津优力+13.1%、克艾力+27.5%；抗感染药、心血管药分别同比+8.9%、+17.2%。

普药产品方面，2020年以来上市的产品涵盖包括心血管、糖尿病、抗病毒、抗生素等多个市场容量较大的产品，对公司的收入增长带来新的贡献。

◆公司销售毛利率略有提升。

2021年公司销售毛利率为75.84%，相比上年略为上升0.93个百分点，主要原因为成药业务的产品结构变化及原料产品的销售价格上涨所致。

2021年，公司销售及分销费用为人民币104.43亿元，同比增加11.4%，主要原因为成药的销售队伍继续扩大、重点及新上市成药产品的市场营销及学术推广投入加大。

公司行政费用为人民币10.10亿元，同比+6.8%。

贯彻以创新为核心的发展策略，公司持续加大研发投入。

2021年，公司研发费用达人民币34.33亿元（计入损益表中），同比增加18.8%，占比营业收入的12.3%，约占成药业务收入的15.1%。

目前在研项目约300项，其中小分子创新药40余项、大分子创新药40余项、新型制剂30余项，主要聚焦在肿瘤、精神神经、代谢、免疫和呼吸、心脑血管系统及抗感染治疗领域。

报告期内，临床入组人数超过4000例，较上年增加2倍多。

目前公司在研项目中，超过50项处于临床阶段，其中13项已进入关键临床试验阶段，2项上市申请已获得CDE受理，3项即将申报上市。

公司高效搭建起端到端的核酸药物开发平台，并运用现有纳米技术平台的优势，开展针对包括Delta和Omicron等多种毒株在内的mRNA疫苗研究，项目获批并正在全速推进。

业务拓展方面也是累累硕果。

2021年，公司完成产品许可引进、合作和收购项目6个，涉及多个治疗领域的产品。

对外授权方面，公司与美国合作伙伴就候选药物NBL-015（抗Claudin18.2单克隆抗体）达成合作，是公司自研创新产品出海的重要里程碑。

另外，公司账上现金充裕，为当前时点公司收购好的标的项目提供资金支持。

高度重视ESG工作的提升。

公司致力于打造绿色、和谐、可持续的发展路径，提高企业管治水平，积极回馈社会。

在MSCI（明晟）2021最新ESG评级报告中，公司的评级由BBB级调升为A级。

【投资建议】新上市的潜在重磅品种多。

1）独家产品安复利克（注射用两性霉素B胆固醇硫酸酯复合物）2021年上市后即通过谈判，以合理的价格纳入国家医保目录，将促进该产品后续的放量增长。

两性霉素B是作用最强及抗菌谱最广的侵袭性真菌感染预防和治疗药物之一，该产品可显著减低肾毒性、增加给药剂量，具有明显的临床优势。

2）2022年1月，公司全球独家创新制剂多恩达（盐酸米托蒽醌脂质体注射液）首发适应症获批上市，其为广谱抗肿瘤纳米药物，目前的临床研究数据显示，该产品对多个实体瘤大适应症都有显著改善的治疗效果，有望成为公司另一个重磅产品。

3）2022年3月，度维利塞胶囊（克必妥）已获得国家药品监督管理局颁发的药品注册批件，用于治疗以往至少经过2次系统性治疗的复发或难治性滤泡性淋巴瘤（r/rFL）成年患者。

该产品是全球首个获批的口服PI3K-δ和PI3Kγ双重抑制剂，也是中国首家获批的PI3K选择性抑制剂。

2022年预计要上市的创新药品种有克必妥（PI3K）（已上市）、BPI-7711（三代EGFR）、两性霉素B脂质体、伊立替康脂质体等。

总体上来说，2021-2025年预计公司将上市30多个创新药，涉及55个适应症，创新药的上市将为公司带来新的业绩贡献。

公司业绩增长基本符合我们的预期。

我们略微提升原料产品、肿瘤产品增速，略微提升公司研发费用率，上调公司2022-2024年营业收入分别为至人民币316.83/363.47/417.83亿元，下调归母净利润分别至64.83/77.29/89.31亿元，EPS分别为0.54/0.65/0.75元，对应PE分别为19/16/14倍，维持公司“增持”评级【风险提示】◆药品降价幅度不确定性；◆新药研发与审批不确定性；◆主要品种增长不达预期；。