国联证券-固德威-688390-费用率上涨影响盈利能力，海外储能业务保持高增-220426

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事件：公司发布2021年报和2022年一季报，21年实现营收26.78亿元，同比+68.53%；归母净利润2.80亿元，同比+7.4%；剔除股权激励费用后，归母净利润应为3.04亿元，同比+16.61%。

22年一季度实现营收6.5亿元，同比+46.16%；归母净利润941万元，同比-86.54%。

22Q1盈利不及我们预期。

点评：利润率短期承压，期待研发及营销投入成果后续释放22Q1公司利润同比降幅明显，主要受疫情和全球芯片供应紧张影响，公司原材料、物流等成本增长较大；同时，随着公司对全球营销网络以及研发实力的持续投入，销售、管理及研发费用率分别同比增长2.8/1.8/4.1pct，拖累了短期的盈利表现。

布局海外高毛利市场，储能出货量大幅提高21年公司储能逆变器销售量同比+173.12%，储能产品收入同比+201%。

受电价上涨的影响，以欧洲为代表的海外户用储能市场需求旺盛，且我们认为海外对价格容忍度较高。

公司对于海外市场的布局较早，21年整体营收64%来自海外，逆变器收入约31%来自欧洲，产品品质得到了高端市场的认可。

并网逆变器收入大幅增长，光伏行业持续高景气公司并网逆变器21年销售量约44.72万台，同比增长35%，收入同比增长43%。

据中国光伏行业协会，21年全球光伏新增装机量达到170GW，同比增长31%，延续高景气度；22年1-2月，我国光伏新增装机已达10.86GW，超过21年1-5月装机量之和；预计2022-2025年，全球光伏年均新增装机将达到232-286GW，带动逆变器行业市场空间持续扩大。

盈利预测及投资建议预计公司未来继续主打海外高端市场，品牌壁垒逐渐提升；22年Q1合同负债同比+139%，在手订单充足。

公司储能业务增速超过我们此前预期，上调盈利预测，预计公司2022-2023年营收分别为47/67亿元(原值为37/49亿元)，归母净利润分别为6.5/9.7亿元(原值为6.5/8.6亿元)，同时增加24年盈利预测营收为97亿元，归母净利润为14.4亿元，EPS分别为7.39/11.06/16.34元/股，对应PE为24.5/16.4/11.1倍，由于当前可比公司估值中枢下行，我们给予公司22年30倍PE，目标价221.7元，维持“增持”评级。

风险提示国际贸易保护风险；芯片短缺加剧；全球光伏装机不及预期；储能电站安全事故。