国盛证券-健盛集团-603558-棉袜稳健，无缝改善，业绩释放-220425

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2021年收入快速增长30%，盈利质量恢复。

1）2021年公司收入20.5亿元，同比+29.7%；业绩1.7亿元（若剔除股份支付费用0.37亿及商誉减值损失0.09亿，业绩为2.1亿）。

2）盈利质量有所恢复：毛利率达到26.8%，同比+6.7PCTs；销售费用率/管理费用率分别-0.2/-0.2PCTs达2.9%/9.6%；净利率恢复至8.1%。

2022Q1无缝拐点明显，业绩高速增长。

2022Q1公司收入+28.5%至5.3亿元，业绩+74.1%至0.82亿元（扣非业绩+41%至0.66亿，非经常性损益中主要为政府补助0.18亿）。

毛利率+1.5PCTSs至28.1%，销售/管理费用率分别+0.3/-0.5PCTSs至3.8%/6.8%，净利率+4.1PCTSs至15.5%。

据我们跟踪估算，Q1棉袜业务快速增长，无缝业务盈利质量改善明显、销售实现高速增长。

无缝当前步入快速增长阶段，棉袜高质量增长。

1）棉袜：2021年公司棉袜销售收入同比+41.8%至15.0亿元（我们分拆估算量贡献增长30%中段/价贡献增长中单位数），毛利率+8.6PCTs到达31.2%。

公司2021年内优化客户结构，并基于原料上涨等因素上调产品价格，据我们跟踪，当前棉袜客户需求仍处于旺盛状态、业务订单充沛。

2）无缝：2021无缝服饰销售收入同比+4.8%至5.0亿元（我们分拆估算量增长20%+/价有所下滑），毛利率-2.6PCTs至11.7%。

公司2021年重点开发老客户新项目及新客户（HM、李宁、TEFRON、IKAR等）合作，有望为2022年高速增长奠定需求基础。

产能扩布局推进，有望快速放量驱动业务。

1）产能快速扩张并持续放量，2021年度公司棉袜产量3.9亿双/无缝服饰产量2183万件，同比分别增长39.7%/24.6%。

①棉袜方面，越南海防清化工厂大幅扩产，同时国内贵州工厂亦于2021Q3投产，我们判断2022年将快速贡献放量。

②无缝方面，因年内越南疫情限制，2021年内公司大幅扩张贵州鼎盛产能，据公司产能建设进度我们判断，进入2022年后越南的无缝织机数量有望迅速增长。

2）年内产能运营状况整体稳健：①2021年6月起越南疫情有波动，后续随着当地政策逐渐放开，我们判断公司当前越南工厂受疫情影响较小。

2021年内公司越南无缝工厂开机率仍达七成。

②2021年末上虞地区出现疫情，公司防控管理完善、后续迅速恢复。

营运情况有望优化。

2021年末公司存货6.7亿元，同比+54.4%，存货增长主要系年内原材料价格上涨、公司备货增加，同时疫情影响致使部分出货延迟，2021年存货周转天数/应收账款周转天数为131.2/66.2天。

我们认为随着公司生产节奏正常推进，未来营运水平有望改善。

公司业务增长情况佳，业绩弹性大。

展望全年，公司棉袜及无缝业务订单充沛，产能放量驱动增长。

根据公司产能建设进度：1）我们预计2022全年棉袜业务有望稳健双位数增长，2）无缝业务我们判断当前走过拐点，在销售有望高速增长的同时业绩贡献有望明显增加。

投资建议。

公司具备一体化生产链优势。

我们预计2022-2024年归母净利润分别2.9/3.6/4.3亿元，当前12.1元，对应2022年PE为16倍，维持“买入”评级。

风险提示：新冠疫情影响超预期，东南亚地区疫情反复；汇率异常波动风险；越南政策变化风险；客户订单转移风险。