光大证券-富安娜-002327-2021年年报及2022年一季报点评：业绩稳健，期待家纺龙头持续增长-220425

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21年收入、归母净利润分别同比增11%、6%，22Q1保持稳健增长公司21年营业收入31.79亿元、同比增10.62%，归母净利润5.46亿元、同比增5.69%，扣非净利润5.16亿元、同比增7.01%。

EPS0.67元，拟每股派息0.60元（含税）。

分季度来看，21Q1~22Q1单季度收入分别同比+22.80%、+15.54%、+13.77%、+1.25%、+6.84%，归母净利润分别同比+21.52%、+28.58%、+0.08%、-5.44%、+13.82%。

21年线上收入增长突出、同比+17%，线下门店数量净增加4%稳步扩张收入分渠道来看，21年电商、直营、加盟、团购、其他（家居）渠道收入占比分别为42%、24%、26%、6%、3%，收入分别同比+16.64%、+10.35%、+5.05%、-9.23%、+31.20%，22Q1分别同比+8.06%、+4.18%、+16.22%、-8.23%、-9.60%。

门店方面，21年末公司门店合计1525家、较21年初净增加4.02%，其中直营、加盟门店各为470家、1055家，分别净增加7.55%、2.53%，推算线下21年直营、加盟平均店效分别同比增长3%、2%。

21年毛利率提升、费用率平稳，存货和应收账款周转加快，现金流增加1）毛利率21年同比提升1.11PCT至52.14%（可比口径，下同）。

分渠道来看，电商、直营、加盟毛利率分别为46.19%、65.28%、50.03%，分别同比+2.31、-1.13、+1.14PCT。

22Q1毛利率同比下降1.12PCT至53.12%。

2）期间费用率21年同比提升0.21PCT至30.59%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为23.09%（同比-0.59PCT）、4.81%（+0.49PCT）、2.39%（-0.05PCT）、0.30%（+0.36PCT）。

管理费用增加主要系股权激励费用及第三方服务费用增加；财务费用增加主要系执行新租赁准则未确认融资费用摊销所致。

22Q1期间费用率同比下降2.86PCT至33.31%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-0.82、-2.84、+1.23、-0.44PCT。

3）其他指标方面，21年、22Q1存货周转天数分别为186、231天，同比-30、-39天；应收账款周转天数分别为24、25天，同比-4、-1天；经营净现金流21年同比增16.34%至7.75亿元，22Q1同比+751.18%。

盈利预测与投资建议：公司作为家纺龙头产品力和运营能力突出，21年占比最大的电商渠道实现规模和利润率双重提升的高质量增长，直营/加盟表现稳健。

考虑到目前疫情发展存在不确定性，我们下调公司22~23年盈利预测（净利润较前次盈利预测分别下调17%、17%），按最新股本预计22~23年EPS分别0.73元、0.84元，新增24年盈利预测、24年EPS为0.95元，22、23年PE11倍、10倍，下调至“增持”评级。

风险提示：疫情影响存不确定性、消费需求疲软；人工成本上涨、原材料价格波动风险；电商增速放缓或流量成本上升；线下渠道拓展不及预期；控费不当等。