天风证券-宏观专题：下半年没有“财政后置”-210727

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上半年财政的最大特点就是“慢”：财政支出进度慢、专项债发行进度慢，“稳增长压力较小”是一个基础，根本意图在于新一轮财政纪律整顿。

考虑到今年还有63%（约2.3万亿）的新增专项债空间有待释放，央行资产负债表显示财政存款也有较大增幅，有观点认为下半年会有财政的明显后置。

我们认为下半年财政滞后提速和基建改善的空间有限，一是下半年稳增长压力暂时不大仍然是一个基础，二是要保证今年整顿财政纪律政策导向的延续性。

在财政纪律规范化的中长期要求下，要看到财政由“慢”到“快”，需要“稳增长压力较小”这个必要条件发生变化，预计时间窗口在明年上半年。

明年开始适度宽信用/宽财政，也符合经济和政策需要。

预计今年新增专项债可发行全年额度的90%左右，但今年年底发行筹集的债券资金和未发完的债券额度可能会腾挪到明年使用，这给明年投资稳增长提供了更多财政储备。

风险提示：财政纪律整顿力度和持续性超预期；下半年经济下行压力超预期；专项债发行进度不及预期。