申港证券-食品饮料行业周报：良品铺子，商业模式领先，业绩增长可期-220425

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每周一谈：良品铺子：商业模式领先业绩增长可期产品品类丰富结构更为均衡。

良品铺子定位高端零食，SKU超过1500款，涵盖了肉类零食、糖果糕点、坚果炒货、果干果脯、素食山珍5大品类，是休闲食品行业中覆盖品类较广的公司。

对比来看，公司品类构成较同业竞争者如三只松鼠、好想你等更为丰富。

高SKU有利于公司产品高端化进程。

高端化进程在休闲零食行业尚处于刚刚起步的阶段。

通过扩充产品品类，在更多领域探索尝试，可以帮助企业率先找到适合提价增利的产品。

更均衡的销售渠道，利于线上线下协调发力。

公司近年来线上/线下销售收入占比有所波动，但整体基本保持在1:1左右，摆脱了过往对线下门店的依赖性，结构较为均衡。

经销+商超模式的线下渠道长于稳健，而不利于新兴品牌发展。

如恰恰食品、盐津铺子等多采用此类渠道。

自营连锁模式的线下渠道可以提高客单价，但选址风险、门店扩张风险等仍存。

来伊份和良品铺子均采用了该模式。

自建渠道的成本显著高于其他方案，且选址风险、门店流量及坪效比等问题仍在。

线上电商渠道可以迅速实现全国化，但在与电商平台的合作中，零食品牌方较难占据强势地位。

三只松鼠和良品铺子均采用了该种方案。

该方案线上流量不稳定，且电商平台方在获客引流、流量转化等方面天生占据更大优势，不利于零食企业提高利润率水平。

公司21年ROE为13.2%（三只松鼠10.6%/来伊份-0.88%/好想你-1.48%），其中销售净利率3.03%（三只松鼠2.8%/来伊份-0.36%/好想你-7.01%），显著高于多家同业竞争者。

21Q4营收增长提速，报表利润下滑，不改长期趋势。

四季度利润下滑主要由于销售费用中“促销费用”同比增2.1亿元及折旧摊销同比新增2.4亿元。

促销费用的增加使当期利润承压，但贡献未来业绩。

公司促销费用的增长，重塑了产品上新流程，建立了35天快速产品上新的机制，产品销量、营收及利润预计将在随后迎头赶上。

公司SKU由21H1的1195个大增至21年末的1555个，成效显著。

同时，21年末公司合同负债2.5亿元，同比增长29%，占21年营收的2.7%，在手订单充足，未来业绩可期。

市场回顾最近一周食品饮料指数涨跌幅-1.8%，在申万28个行业中排名第4，跑赢沪深300指数2.39pct，子行业中啤酒（+0.29%）、肉制品（-0.31%）、零食（-0.7%）相对表现较好。

个股涨幅前5名：安记食品、会稽山、青岛食品、日辰股份、三全食品个股跌幅前5名：ST西发、味知香、青海春天、双塔食品、仙乐健康投资策略重点推荐：1.在细分领域占据龙头地位，拥有良好竞争格局和强势提价能力的公司，推荐涪陵榨菜、百润股份。

2.常温及低温奶基本盘稳固，发力婴配粉及奶酪业务，且开年业绩良好的奶业巨头伊利股份。

3.行业竞争格局改善，高端化确定性较强的啤酒行业，推荐重庆啤酒、华润啤酒，关注青岛啤酒。

4.下游需求旺盛，上游议价能力有限，同业竞争中又处于寡头垄断格局中的龙头地位的三元生物。