国元证券-久祺股份-300994-2021年年报及2022年一季报点评：利润率改善拐点已现，中长期前景可期-220422

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事件：公司发布2021年年报：2021年全年实现营收37.10亿元，同比增长62.31%；实现归母净利润2.05亿元，同比增长30.91%；实现扣非后归母净利润1.89亿元，同比增长34.68%；基本每股收益1.27元。

公司发布2022年一季报：2022Q1实现营收7.74亿元，同比增长3.31%；实现归母净利润0.42亿元，同比增长27.41%；实现扣非归母净利润0.42亿元，同比增长30.38%。

国元观点：2021下半年成本端压力明显，2022Q1利润率改善2021年公司境外收入占比近99%，由于人民币升值、原材料价格及海运费上涨给成本端带来较大压力，在产品结构仅小幅变动的情况下，自行车单位生产成本从2020年的291.07元/辆上升至358.50元/辆，同比+23.17%。

2021Q4公司增收不增利，实现营收11.16亿元，同比+24.82%；归母净利润0.58亿元，同比-5.48%；毛利率下滑至1.98%，同比-18.61pct，环比16.15pct，主要系成本压力及运输成本从销售费用调整至营业成本所致；净利率为5.20%，同比-1.67pct，环比-0.89pct。

2022Q1成本及费用端压力略有改善的情况下，公司净利率为5.49%，同比+1.05pct，环比+0.29pct，若未来人民币贬值、原材料及海运费成本改善、费用率有效控制，或进一步改善公司盈利水平。

中高端产品占比提升，平均销售价格显著提高公司2021年自行车业务（成人自行车+儿童自行车+助力电动自行车）收入23.15亿元，同比+72.86%；销量为555万辆，同比+46.90%，主要原因系疫情持续影响，国外公共交通出行减少，对自行车需求增加大幅增加；库存量为44万辆，同比+65.33%，主要原因系海运费高涨，货柜紧张，同时海外电商备货增加，导致货物在港口积压。

分产品来看，成人自行车、助力电动自行车收入分别较2020年大幅增长100.50%、101.06%，带动自行车平均销售价格从20年的354.82元/辆提高至21年的417.50元/辆，同比+17.67%；其中单价较高的电踏车收入占比从7.78%提升至9.63%。

电踏车渗透率持续提升，收入结构优化有望修复盈利水平随着美国市场消费者对电踏车的接受度进一步上升，以及欧洲市场的继续增长，未来电踏车渗透率有望持续提升，带动国内电踏车出口量的快速增长。

考虑到公司目前电踏车收入占比不到两位数，且自有品牌的OBM模式收入占比仅为12.56%，未来随着Hiland等自有品牌电踏车在海外的进一步放量，预计未来公司收入结构将持续优化，结合人民币贬值、原材料及海运费成本下降，盈利水平有望提升。

投资建议与盈利预测公司自有品牌线上线下渠道快速拓展，产能扩张有序推进，高毛利产品收入占比持续增加，中长期前景可期。

我们预计公司2022-2024年营收分别为45.76/57.68/70.15亿元，归母净利润为2.50/3.17/3.86亿元，EPS为1.29/1.63/1.99元/股，对应PE为21.56/17.06/13.99倍，维持“买入”评级。

风险提示原材料价格波动；市场开拓不及预期；行业竞争加剧。