国信证券-欧派家居-603833-衣柜及配套和木门业务增速快，整装渠道战果丰硕-220424

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整体收入盈利增长稳健，利润率及费用率有所下滑。

2021年度，公司实现营业收入204.42亿元，同比增长28.7%；归母净利润26.66亿元，同比增长29.2%。

毛利率为31.6%，同比-3.4pp，毛利率下降主要系低毛利品类收入占比提升，以及原材料价格上涨所致。

费用率均有所优化，其中销售费用率同比-1.0pp至6.8%；管理费用率同比-1.3pp至10.0%；研发费用率同比-0.3pp至4.4%。

营业利润率为15.0%，同比-1.4pp；净利率13.0%，同比-1.0pp。

营运效率进一步提升；现金流充足。

分品类：衣柜及配套、木门业务增速快。

受益于整装大家居战略，公司配套品、木门业务增速快，分别同比增长49.5%和60.4%。

衣柜及配套业务破百亿营收规模，已成为欧派增长的重要引擎。

从增长贡献率来看，橱柜对收入增长贡献26%，衣柜及配套贡献60%。

毛利率各品类均有所下滑。

分渠道：零售业务增速快。

零售渠道中，直营店、经销店分别同比增长47.3%和40.2%。

零售渠道增长较快，从增长贡献率来看，经销渠道对收入增长贡献80%。

毛利率各渠道均有所下滑。

渠道全方位布局，整装大家居全面出击。

2021年度欧派持续布局多渠道，拎包、电商、家装、整装、分销等多渠道，进行全面获客。

整装大家居业务战果丰硕，截至2021年年末，整装大家居业务、新整装品牌“星之家”接单量分别累计突破20亿和5亿。

门店持续扩张升级，欧铂丽收入快速增长。

截至2021年末，欧派终端门店合计7475家，较上年增加363家，新开门店1622家。

欧铂丽2021年度营收快速增长，同比+65.8%至14.26亿元。

欧铂丽在2021年度一方面品牌定位更加清晰，聚焦年轻用户；同时拓宽价格带，有效扩大客户群。

另一方面，实现自身零售升级+拎包+装企+电商的全渠道生态链，最大程度抢占客流；同时销售模式从橱衣扩展到了“橱衣木卫+电器+家配”的全品类全房定制，实现终端盈利模式的转型升级。

风险提示：疫情反复；竞争恶化；品牌形象受损；系统性风险。

投资建议：看好渠道变革下龙头竞争优势。

我们看好欧派家居在定制家居领域的市场领先地位，具备强大的产品力、渠道力、品牌力，以及前瞻性的战略布局。

预计2022-2024年的净利润分别为31.5、37.1和43.3亿元，同比增速+18.2%、17.8%、16.6%。

维持合理估值对应2022年32.8~33.9xPE，合理估值区间为169.7~175.3元，维持“买入”评级。