安信证券-沪江材料-870204-国内高阻隔软包装专精特新小巨人，一流客户构筑护城河-211204

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■高阻隔工业软包装优势企业，一流客户构筑公司护城河：沪江材料成立于1995年，从2002年开始进入工业特种包装领域。

公司主要产品包括铝塑复合重包袋、铝塑复合内袋、PE重包袋、PE内袋、功能性膜五大系列产品，主要应用于化工、食品、医药、高纯金属、精密仪器等产品的特种包装，主要客户包括巴斯夫、帝斯曼等跨国公司，为巴斯夫中国区包装采购连续多年第一供应商。

公司2020/2021H1分别实现营业收入2.31亿元/1.66亿元，分别实现同比增长11.27%/65.85%；2020/2021H1分别实现归母净利润3267万元/2463万元，分别实现同比增长13.58%/64.24%，营收和净利润均实现了较快的增长。

公司2020/2021H1综合毛利率分别为36.15%/34.28%，历年毛利率均保持在35%左右。

■行业下游应用广泛，行业内两极分化大中型企业具备较高竞争：塑料包装行业下游应用范围广阔，主要包括化工、食品、医药等领域，是包装材料中占比第二高的品类。

根据BIS预测，我国塑料包装需求将从2019年的477亿美元增至2025年的582亿美元，年均复合增长率为3.38%。

包装行业由于门槛相对较低，行业内公司数量众多，整体呈完全竞争格局，根据中国包装联合会数据，截至2017年我国规模以上塑料包装企业有1604家。

■细分赛道龙头地位构筑毛利率相对优势：公司主要从事高阻隔工业软包装的研产销，行业内细分领域可比公司较少，因此将可比公司范围扩大到包装行业，选取紫江企业、永新股份、王子新材和环申股份为可比公司。

从规模角度来看，公司收入、利润规模相对同行业主板上市公司来说偏小。

从毛利率角度来看，行业内主要企业毛利率均处于15%-25%的范围内，主要产品为一般性的消费品包装；公司由于下游客户主要为化工行业，对包装性能要求较高，近几年毛利率处于35%左右，相较于同行业可比公司具备一定优势。

■投资建议：公司深耕高阻隔工业软包装行业，为国内高阻隔工业软包装细分行业优势企业，在主要客户如巴斯夫中国区相关包装采购中连续多年均为第一供应商，具备较强的客户粘性，有望受益于包装行业的稳定增长。

从估值角度看，可比公司平均估值为24XPE，2.8XPB，其中估值最高为王子新材（新型环保包装材料集成供应商），PE-TTM为42倍。

综合来看，沪江材料发行底价对应PE-TTM为7倍，且其ROE和ROIC均处于可比公司中较高水平，建议关注。

■风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、产业政策调整风险。