银河证券-华能水电-600025-电价提升及财务费用下降推动业绩增长，新能源有望打开新成长空间-220424

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[事件：公司发布2021年年报，全年实现营业收入202亿元，同比增长4.93%；实现归母净利润58.4亿元（扣非56.3亿元），同比增长20.75%（扣非增长17.74%）。

公司同日发布2022年一季报，一季度实现营业收入39.4亿元，同比增长2.72%；实现归母净利润7.42亿元（扣非7.41亿元），同比增长23.40%（扣非增长23.03%）。

电价提升、财务费用下降，带动归母净利润快速增长2021年上网电量937.07亿千瓦时，同比减少3.25%，主要由于2021年澜沧江来水偏枯，且公司为确保2021年冬和2022年春电力可靠供应，控制了小湾和糯扎渡电站“两库”水位；2021年公司综合结算电价0.241元/千瓦时（含税），同比提高0.018元/千瓦时，主要因为云南市场化交易电价提升，且市场化交易电量占公司发电量的权重超过65%；2021年公司严控带息负债规模，且持续优化债务结构，通过低利率资金提前置换高利率存量带息负债等方式降低融资成本，全年财务费用33.75亿元，同比下降12.7%。

根据此前发布的2022年一季度发电量完成公告，一季度上网电量174.88亿千瓦时，同比增长1.61%，主要由于2022年初公司水电梯级蓄能同比增加，且西电东送电量同比增加；一季度财务费用8.12亿元，同比下降7.6%。

毛利率及ROE（加权）增加，21年期间费用率减少2.7pct2021年公司销售毛利率54.63%，同比增加1.46个百分点，主要由于平均上网电价提高；ROE(加权)9.29%，同比增加0.82个百分点；期间费用率19.42%，同比减少2.69个百分点，主要由于财务费用率同比减少3.37个百分点；经营性现金净流量164.94亿元，同比增长12.8%。

2022年一季度财务指标依然向好。

一季度公司销售毛利率47.91%，同比增加0.63个百分点；ROE(加权)1.15%，同比增加0.18个百分点；期间费用率23.04%，同比减少1.97个百分点，其中财务费用率同比减少2.29个百分点。

云南省交易电价上涨明显，看好电价长期上行空间2017年以来，在铝、硅等搞耗能产业持续扩张的拉动下，云南电力供需形势逐年改善，弃水弃电问题逐渐缓解。

近年云南电力供需格局趋紧，交易价格上涨明显。

2022年3月，省内电厂平均成交价达到0.26626元/千瓦时，同比上涨6.35%，相比2020年3月上涨11.28%。

此前2021年11月云南省发改委发文取消全省对电解铝行业的优惠电价政策，目前或已扩大到光伏、锂电等部分其他高耗能行业。

随着优惠电价取消、电力市场化程度提升、能耗双控及清洁能源消纳等目标待落实，看好云南省电价长期上行空间。

le_Summary]新能源发展目标明确，】2022年拟投产1.3GW十四五期间公司拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。

自2021年起，公司积极开展“风光水储一体化”发展，2021年完成新能源核准（备案）3.87GW，开工建设0.99GW。

根据2022年新能源投资计划公告，2022年拟投资50亿元发展新能源项目，计划新开工项目15个，拟投产装机1.3GW。

公司依托自身水电资源优势发展新能源，有望打开新成长空间。

估值分析与评级说明预计十四五期间云南电价继续保持上行态势；新能源投产有望加速，成为新的业绩增长点。

预计公司2022-2024年归母净利润分别为66.47亿元、71.84亿元、76.35亿元，对应PE分别为17.03倍、15.76倍、14.83倍。

首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：来水低于预期；上网电价下调；新能源开发进度不及预期。