民生证券-三利谱-002876-公司深度：偏光片龙头产能扩张，谱写国产化乐章-220422

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国内偏光片领军者，21年稳步扩产享景气周期。

三利谱是国内偏光片行业领军企业，公司主要产品包括TFT系列和黑白系列偏光片，主要客户包括国内面板双巨头京东方及华星光电。

2021年随着合肥产线的产能完全释放和龙岗新产线正式投产，公司收入规模迅速增长，2018-2021年营收分别为8.83、14.51、19.05和23.04亿元，CAGR为37.7%。

2021年面板市场需求旺盛带动产品售价提升，且合肥、光明和莆田老产线都处于饱和状态降低了单位成本，公司21年盈利水平得到提升：公司毛利率从20年17.36%提升至21年24.99%，净利率从20年6.23%提升至21年15.35%。

新产线建设结合产品结构不断优化，为公司打开长期成长空间。

面板配套产业国产化渐成趋势，偏光片国产替代势在必行。

21世纪以来，面板产业经历了多年的产业转移，2017年后我国开始主导面板市场，目前我国的面板产能占比已超六成。

随着面板产业转移，国内的偏光片市场需求不断扩大。

根据OFweek的数据，2020年全球偏光片的市场规模约为132.1亿美元，其中中国市场占比持续提升。

2015年到2020年，中国市场的占比从21.64%提升到了40.15%。

不过，目前国内偏光片供给仍十分受限。

偏光片是面板产业中的重要原材料，其制造工艺繁杂，核心的PVA层处理技术长期被日韩垄断。

根据IHS的数据，2020年中国大陆企业的市占率仅10%，但国内面板需求增长使得偏光片国产化需求提升，同时疫情也加速了韩厂的退出，2020年LG化学将公司部分产能出售给杉杉股份。

技术实力保障领军地位，稳步扩产加速国产替代。

经过多年技术研发，公司已完全掌握PVA膜染色、延伸、复合等关键技术，成功打破了日韩的技术垄断，成为国内主要偏光片供应商之一。

公司坐拥深圳、合肥、莆田三大生产基地，目前主要有6条产线，其中深圳龙岗新产线于2021年投产，预计其2022年底爬坡完成后公司总产能约3200万平米/年。

长期来看，偏光片国产化是必然趋势，而充沛的产能是国产替代的前提：莆田规划一条1490mm的车载偏光片7号线（产能1000万平米/年）；合肥二期规划一条1720mm的产线（产能规划3000万平米/年）主要做高毛利大尺寸TV产品，未来两条新产线有望改善公司产品结构，提升产品盈利水平。

截止2021年底公司年产能约2320万平米，伴随着未来龙岗6号线爬坡完成、莆田7号车载线及合肥二期TV产线陆续投产，我们预计22和23年公司产能达到3320和4000万平米左右；预计2024年底公司产能合计可达7000多万平米。

投资建议：公司是国内偏光片龙头，偏光片国产化替代势在必行。

我们预计三利谱22/23/24年归母净利润分别为4.00/6.03/7.96亿元，当前股价对应22/23/24年PE为13x/9x/6x。

估值方面，对比可比公司，考虑公司产能不断扩张及产品结构优化，给予2022年16倍PE，2022年EPS为2.30元/股，对应目标价36.8元。

首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：公司技术迭代不及时的风险、疫情风险、上游原材料涨价。