中信证券-大族数控-301200-投资价值分析报告：PCB专用设备领先厂商，受益下游扩产及设备升级-220418

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公司在PCB专用设备领域深耕20年，是全球领先的PCB专用设备供应商，从钻孔机起家逐步实现多个核心工序覆盖，下游客户包括深南电路、景旺电子、生益电子、胜宏科技、鹏鼎控股、欣兴电子等主流PCB板厂。

我们认为公司未来有望受益PCB产能向国内转移、国内板厂持续扩产以及下游PCB产品升级迭代等趋势，看好公司的持续发展。

我们预计公司2022-2024年EPS分别为2.35/3.17/3.91元，首次覆盖，给予目标价70元及“买入”评级。

▍公司概况：深耕PCB专用设备20年，实现四大关键工序全覆盖。

公司于2002年成立，以钻孔机起家，后续逐步通过内生外延实现曝光、成型、检测等关键工序布局。

2019-2021年公司分别实现收入13.23/22.10/40.81亿元，扣非归母净利润2.1/3.0/6.8亿元。

公司具体产品包括钻孔设备（2021年占比75%，包含机械钻孔机、激光钻孔机等）、检测类设备（占比7.8%）、曝光类设备（占比7.9%）、成型类设备（占比3.9%），广泛应用于多层板、HDI板、IC封装基板、挠性板及刚挠结合板等多个细分领域，公司下游客户优质，根据招股说明书，客户包含2019年NTI全球百强PCB企业榜单中的89家及CPCA2019中国综合PCB百强排行榜中的95家企业，如深南电路、景旺电子、生益电子、胜宏科技、鹏鼎控股、欣兴电子等。

▍行业分析：PCB板厂扩产+结构升级，带动设备国产化需求。

据Prismark，2020年全球PCB市场规模超过650亿美元，未来细分增长行业重点关注服务器及数据中心（传输速率提升、PCB层数增加）、智能手机（由中低阶HDI向任意层HDI/SLP升级）、无线通讯基础设施（5G基站提升PCB需求）和汽车电子（新能源汽车PCB价值量达传统汽车10倍+），该四大领域PCB产值增速靠前，预计2020-2025年复合增速分别为8.5%/6.8%/6.8%/6.8%。

此外，数据中心、智能手机等应用亦将提升高端PCB产品需求，Prismark预计2025年HDI、IC封装基板产值占比将分别达16.0%/18.8%，相比于2019年的14.7%/13.3%有明显提升，高阶PCB通孔密度大、层数多、线宽小，带动PCB专用设备升级迭代。

产能方面，大陆PCB厂商持续扩产，全球产值占比稳步提升，2018-2020年占比分别为52.4%/53.8%/53.8%。

Prismark数据显示下游PCB厂商资本支出占总产值的比例约10%-11%，其中设备端的投资支出占比约70%-80%。

整体而言，Prismark预计2019-2021年PCB行业设备端支出分别达到49/64/82亿美元，占PCB板厂产值分别达到8.0%/9.9%/10.4%。

展望2022年及后续，我们估算正常情况下，每年全球设备端采购额约300-400亿元，其中公司所切入的钻孔、曝光、检测、成型等设备需求约120-160亿元。

▍公司分析：以钻孔机起家，逐步覆盖PCB四大核心工序，具备技术、产品、客户、协同等优势。

（1）国产PCB专用设备先驱，具备龙头领先地位。

公司连续十二年位列CPCA发布的中国电子电路行业百强排行榜（专用仪器和设备类）第一名，2020年公司收入达第二名的近两倍，2021年公司收入同比增长84.62%至40.81亿元，仍然实现高速成长，龙头效应显著。

（2）构建技术平台+产品平台，助力公司实现多维度协同。

通过聚焦PCB行业的八大技术+四大关键工序布局，公司可供应的设备在PCB行业设备投资金额中占比达40%以上，其中公司机械钻孔机国内市占率近50%，通用检测设备国内市占率超20%，市场份额及领先优势显著。

公司构建技术平台+产品平台，实现上中下游的技术、产品、场景、供应链、客户协同。

（3）专利储备、研发人员经验均处行业领先。

公司核心技术人员从业经验丰富；在专利方面，截至2021H1末，公司已取得161项发明专利及149项软件著作权，在同行业可比公司中处于领先地位。

（4）客户优质，实现国内主流PCB厂商全覆盖。

设备厂商下游客户相对分散，公司2021H1前五大客户合计营收占比28.81%，均为国内知名PCB厂商，客户质量优，且客户未来均有望加速扩产，公司作为领先设备厂商料将持续受益。

▍风险因素：技术被赶超或替代的风险、关键技术人员流失及储备不足的风险。

部分原材料境外依赖及单一供应商采购风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险等▍投资建议：公司是国内领先的PCB设备供应商，产品包括钻孔、检测、曝光、成型、贴附等，覆盖PCB生产过程中超40%的设备需求。

公司下游客户优质，后续料将持续受益板厂产能国产化转移、基于高层板设备向高阶板设备升级等趋势，我们预计2022~2024年公司EPS为2.35/3.17/3.91元，参考相关PCB设备类公司燕麦科技、芯碁微装、东威科技的估值水平，其2022年平均PE=34倍，我们给予公司2022年目标PE=30倍，对应目标价70元，首次覆盖，给予“买入”评级。