西南证券-星盛商业-6668.HK-打造领先运营体系，内生外拓快速复制-210723

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推荐逻辑：1）公司拥有市场知名且完整的品牌体系，是大湾区领先的商业运营服务供应商，并且持续开拓长三角、中西部区域；2）星河控股优质资源助力公司发展，市场化能力领先，第三方收入占比达72%；3）项目全周期运营能力领先，出租率94.3%市场领先，数字化管理提升效率，单方坪效显著提升。

业绩总结：公司业绩稳步增长，盈利能力持续提升。

2020年公司实现营业收入4.42亿元（+14.1%），归母净利润1.27亿元（+50%）。

2020年公司毛利率和归母净利润率大幅上升，毛利率较2019年上升4.5pp至56.3%，归母净利润率较2019年上升6.8pp至28.7%。

公司财务管理稳健，2020年公司的资产负债率较2019年下降24.9pp至63.0%，期末现金余额较2019年分别增长65.0%至3.30亿元，资金充足。

内生外拓双轮驱动，管理规模持续提升。

截至2020年底，公司向合计共53个商用物业项目提供商业运营服务，总合约面积约330万平方米，已开业建筑面积达157万平方米。

公司深耕大湾区，2020年公司大湾区合约面积占比41%，收入占比超过80%。

公司加大发展长三角，趁势进入中西部市场，择机进入“优质城市”的拓展策略多路并举，实现高质量拓展。

公司与星河控股的资源生态圈形成良好的协同效应，赋能公司发展。

截至2020年底，星河控股及其关联方的土地储备达到4,000万平方米，其中400万平方米为商业用地，且为公司提供优质商业资源。

公司提升市场化能力，与第三方物业发展商形成紧密合作。

截至2020年底，公司签约的第三方开发或拥有的物业项目数量达到了17个，面积总计约202万平方米，第三方客户业务的营业收入占比达到了72%。

项目全周期运营能力领先，数字化管理提升效率。

公司通过成熟的全周期运作模式实现了高品质商业项目产出，平均出租率提升到94.3%，2020年平均租售比为15.95%，同比提升0.79pp，部分项目的租金水平高于周边竞品20-30%。

数字化运营系统助力精准化管理，单方坪效提升至281.5元/平/年，管理费用率下降至12.9%。

公司构建了用户端数字化生态网络，截至2020年底，公司线上公众号粉丝超270万，线下会员数量超170万，会员生态圈已初具规模。

盈利预测与评级。

预计2021-2023年归母净利润分别为1.84/2.63/3.45亿元，增速分别为44.85%/43.29%/31.23%，EPS分别为0.18/0.26/0.34元。

考虑到公司业绩稳步增长、商业运营市场广阔、多资源多模式协同发展，给予2021年30倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级，目标价6.47港元。

风险提示：商业运营低于预期、大湾区拓展低于预期、行业政策调控风险等。