中信证券-中粮糖业-600737-2021年年报点评—产业竞争优势愈加显著，国际大糖商雏形初现-220421

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公司2021年营收再创新高，归母净利润受自然灾害及一次性激励费用发放影响略有下滑。

食糖经营量突破430万吨，炼糖核心业务持续突破，全产业链经营模式竞争优势愈加显著。

糖价周期波动及成本波动平抑能力、优质产能持续扩张能力、多维业务模式战略协同能力持续提升，为公司业绩提供稳定性、持续性和成长性。

综合考虑国际国内糖价趋势，我们适当下调公司2022-2023年EPS预测至0.40/0.51元（原预测0.60/0.72元），新增2024年EPS预测为0.57元，参考公司历史估值情况及行业唯一龙头地位，给予2022年30倍PE，对应目标价12元，维持“买入”评级。

▍营收创新高，冻害及激励费用影响当期利润。

中粮糖业公布2021年年报，公司2021年实现营业收入251.6亿元，同比增加19.08%，创历史新高；实现归母净利润5.2亿元，同比减少1.82%。

2021年新疆甜菜生产受冻害影响成本增加，以及一次性激励费用发放，使归母净利润小幅下降。

▍产业竞争优势显著，国内龙头地位牢固。

2021年，公司持续强化国内最大食糖生产和贸易企业地位，全产业链增值能力引领行业。

一是，食糖经营量行业领先。

2021年公司贸易糖产品营收162.9亿元（同比+31.2%），加工糖产品营收33.8亿元（同比+34.49%），食糖总经营量突破430万吨，同比大增，巩固行业龙头地位。

二是，经营理念和商业模式行业领先。

公司以供产销高度一体化的经营理念为主导，布局全产业链关键环节，具备“国内+国外”“政策+市场”“期货+现货”等综合竞争力。

三是，全产业链模式竞争力行业领先。

公司将上游原材料供应、中游生产加工及下游市场营销全部纳入运营体系当中，各环节间实现战略性有机协同，有效降低成本消耗。

▍炼糖业务持续突破，成长性和持续性双升。

截至2021年，公司已形成190万吨炼糖产能，稳居行业首位。

一是，产能拉升为公司业务增长提供动力。

2021年10月，北海糖业“二步法”榨炼结合项目新增炼糖产能20万吨；唐山糖业精炼糖项目二期已开始建设，预计2023年达产并新增炼糖产能15万吨。

二是，公司全产业链运营质量提升，产能利用率创新高。

三是，炼糖业务延长公司食糖产业链，平滑糖价周期性波动影响，提升业绩持续性与稳定性。

▍风险因素：贸易政策变动；自然灾害风险；糖价波动风险；汇率变化风险；局部地区新冠疫情反复；地缘政治风险等。

▍投资建议：公司食糖全产业链模式竞争优势愈加显著。

糖价周期波动及成本波动平抑能力、优质产能持续扩张能力、多维业务模式战略协同能力，为公司业绩提供稳定性、持续性和成长性。

综合考虑国际国内糖价趋势，我们适当下调公司2022-2023年EPS预测至0.40/0.51元（原预测0.60/0.72元），新增2024年EPS预测为0.57元，综合参考金龙鱼、海天味业、保龄宝、三元生物、道道全等可比公司平均PE30倍、公司历史估值情况、国际国内糖价趋势等，给予2022年30倍PE，对应目标价12元，维持“买入”评级。