东方证券-皇马科技-603181-21年维持高增长，22年有望加速-220421

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21年持续高增长：公司披露21年年报，报告期内实现营业收入23.36亿元，同比增长20%；实现归母净利4.48亿元，同比增长40%。

21年完成工厂搬迁，确认较多补偿款，归母扣非净利为2.93亿元，同比增长24.8%。

公司自2016年以来，除2020年疫情影响外，每年的扣非净利增长都在25%及以上，实现了长期高速增长。

值得指出的是，21年底绍兴发生疫情，导致企业停产约3周，显著影响了公司Q4业绩，否则21年业绩增速可能更高。

特种表活是增长驱动力：公司21年产品结构进一步优化，盈利较弱的大品种销量进一步收缩到7.2万吨，同比减少21%。

而核心盈利的小品种，即特种表活，销量增长19%。

同时单位毛利从20年较低的3330元/吨回升到3978元/吨。

特种表活销量增长与盈利能力提升是公司业绩高增长的主要动力。

22年有望再创新高：展望22年，公司第二工厂产能将持续释放，特种表活业务将维持高速增长，同时新拓展的聚醚胺和MS树脂业务也开始放量。

另外主要原料环氧丙烷价格同比21年大幅下降，将使公司盈利能力短期放大。

我们判断公司22年扣非净利有望大幅增长。

结合公司产销量变化、原料价格变化及补贴确认情况，我们调整公司2022-2023年归母净利预测为4.64亿元和5.85亿元（原预测5.57和6.50亿元），并新增24年预测为7.30亿元。

可比公司2022年估值为17倍市盈率，考虑到皇马科技投资回报率与成长性确定性均明显好于可比公司，给予30%溢价，调整目标价为17.46元，维持买入评级。

风险提示新项目投产进度低于预期；原材料价格大幅波动；大客户订单流失；老厂搬迁影响。