西部证券-滨化股份-601678-年报及一季报点评：2021年量价齐升，未来C3C4项目落地推进成长-220421

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事件：公司发布业绩报告，2021年实现营业收入92.68亿元，同比+43.5%；实现归母净利润16.26亿元，同比+220.6%，实现毛利率37.3%，同比+13.1PCT，实现净利率17.7%，同比+9.8PCT。

2022Q1公司营业收入22.4亿元，同环比分别+5.8%/-17.9%，归母净利润3.7亿元，同环比分别-25.1%/+71.3%，实现毛利率30.4%，同环比分别-7.7PCT/-8.9PCT，净利率16.7%，同环比分别-6.7PCT/+8.3PCT。

2021年环丙、烧碱量价齐升支撑业绩上行，2022Q1主业产品环比有所回落。

2021年环丙市场均价17099元/吨，同比+47.5%，环丙-丙烯-液氯价差为8646元/吨，同比+74.9%，销量22.29万吨，同比+36.8%；烧碱市场均价2641元/吨，同比+28.1%，烧碱-原盐价差2140元/吨，同比+24.9%，销量68.45万吨，同比+1.5%。

2022Q1环丙市场均价11123元/吨，同环比-40.8%/-32.2%，环丙-丙烯-液氯价差为3237元/吨，同环比-70%/-56.2%，销量4.95万吨，同环比分别-12.3%/-4.2%；烧碱市场均价3841元/吨，同环比+100.6%/-4.6%，烧碱-原盐价差3100元/吨，同环比+103.6%/-4.9%，销量16.57万吨，同环比分别-0.1%/-6.4%。

往后看，地产复苏或将拉动烧碱需求，供需格局或将迎来良性改善。

环丙短期虽较难缓解供应过剩局面，但公司PO/MTBE项目的成本优势将缓解PO价格下调局面。

碳三碳四综合利用项目打开第二增长曲线。

公司在建的C3C4综合利用项目一期计划10月开车，项目由PO/TBA共氧化技术变更为PO/MTBE项目。

此外，PDH项目副产氢气将新增灰氢产能，叠加公司此前1.6万吨氯碱副产氢气已于2018年实现车用氢能的供应，将乘氢能发展之势打开第二增长曲线。

投资建议：我们预计2022-2024年公司实现归母净利润17.40/19.32/26.07亿元，同比+7.0%/+11.0%/+34.9%，对应P/E为7.5/6.7/5.0，对应EPS为0.85/0.94/1.27元/股，给予“买入”评级。