国元证券-华旺科技-605377-隐形冠军深度系列4：聚焦小而美赛道，开启国际化新征程-210726

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报告要点：隐形冠军：装饰原纸龙头企业，扬帆起航加速出海华旺科技主营产品为可印刷装饰原纸和素色装饰原纸，研发能力及生产技术处于全球领先水平。

公司两大基地分别位于杭州和马鞍山，截至2021H1，合计年产能约22万吨，产能规模位居全国第三。

公司产线从设备采购到投产耗时约2年，投资金额约为5亿元，技术控制节点达5000多个，生产模块为定制化技术指标，具有不可复制性，技术、资金及管理的壁垒较高。

根据公司公告，2020年公司海外业务占总营收比重10.8%，新增产能打开海外成长业务空间，3-5年后公司海外市场营收占比或达25%-30%。

乘风而上：中高端装饰原纸行业“东风”已至装饰原纸产业链企业数量呈金字塔型，装饰原纸生产企业多采取以销定产、直销的模式。

我国为装饰原纸产销大国，2020年总销量达117.1万吨，2011-2020年CAGR为9.1%。

其中，可印刷装饰原纸和素色装饰原纸合计销量为111.3万吨，占总销量比重95.0%。

我国装饰原纸行业市场CR4达75%，行业集中度高，企业之间提价协同性较强。

消费升级浪潮下，我们看好中高端装饰原纸行业的长期发展，质地优秀的头部企业值得关注。

未来展望：有望成为纸基类饰面材料一站式供应商站在当前时点，我们认为华旺的核心看点为：1）产能扩张及海外拓展的长期成长逻辑清晰。

预计公司2024年实际产能将达38万吨，营收利润规模将更上一层台阶。

中长期来看，公司生产技术已具备国际竞争力，高质量产品及优良性价比将加速公司“扬帆出海”；2）当前估值极具投资性价比。

从产品属性来看，我们认为装饰原纸类似于菜品当中的调味品，占比产成品总价量较低，但是能被消费者感官直接感知，或直接影响消费者的购买决策。

通过综合分析产品属性、行业空间、竞争格局、公司竞争优势，我们认为公司估值水平中枢有望抬升。

投资建议与盈利预测海外业务增长势能强劲，新增产能释放后将打开成长空间，公司有望迎来“戴维斯双击”。

预计公司2021-2023年分别实现营收26.30/29.11/33.82亿元，同比增长63.15%/10.68%/16.18%；归母净利润为4.04/4.53/5.47亿元，同比增长55.47%/12.06%/20.69%；对应EPS为1.42/1.59/1.92元，当前股价对应PE为13.4/11.9/9.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示原材料价格大幅上涨；产能投放进度不及预期；海外业务拓展不及预期。