光大证券-深信服-300454-2021年度报告点评：利润短期承压，云计算业务发展良好-220420

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事件：2021年度公司实现营收68.05亿元，同比增长24.67%，归母净利润2.73亿元，同比下降66.29%，扣非归母净利润1.31亿元，同比下降80.66%。

安全业务营收增速放缓，云计算业务发展良好：1）网络安全业务，营收36.89亿元，同比增长10.15%，既有产品和解决方案不断迭代，发布了多云安全平台MCSP、云主机安全保护平台CWPP等多款创新产品及数据智能分类分级等解决方案。

2）云计算及IT基础设施业务，营收23.79亿元，同比增长49.53%，推出专属主机、专属集群等托管云服务、太衍大数据智能平台，持续优化超融合HCI、桌面云aDesk等优势产品。

3）基础网络及物联网业务，营收7.37亿元，同比增长42.15%，发布智感AP、物联网融合AP等无线网络及物联网新产品。

受研发和销售费用等关键投入继续加大，净利润同比出现下滑：公司在研发投入方面再创历史新高，2021年研发费用20.88亿元，同比增长38.34%，公司已连续6年保持研发费用投入占营收的比率超20%。

2021年销售费用23.17亿元，同比增长27.91%，销售人员规模扩大及新业务的市场拓展、业务落地导致费用增加；管理费用3.92亿元，同比增长44.04%，报告期内公司实施了多期股权激励计划，股份支付费用同比增加。

2021年整体毛利率65.49%，较2020年下降4.49个百分点，主要是因为毛利率较低的云计算及IT基础设施业务收入增长较快，收入占比逐步提升，而毛利率较高的网络安全业务增速较慢。

此外，全球芯片供应紧张导致硬件采购成本上涨对毛利率和利润也有一定影响。

看好公司推动安全业务重回健康发展轨道，云业务保持快速增长：国内网络安全顶层设计不断完善，将持续推动国内网络安全产业的进一步发展。

据IDC预测，21-25年中国网络安全支出年复合增长率达20.5%。

作为国内网络安全领域的领军企业之一，公司多个安全产品在国内市场占有率稳居前二，看好网络安全业务稳健增长。

据中国信通院研究数据显示，2019年我国应用云计算的企业占比达到66.1%，其中采用混合云比例仅为9.8%，国内混合云市场有巨大发展潜力。

目前公司在云计算领域逐渐占据一定市场优势地位，看好云业务保持快速增长。

盈利预测、估值与评级：考虑短期受制于网安行业的需求压力，下调公司22-23年营收预测至89.00/116.08亿元，较上次预测-11.29%/-9.15%，新增24年营收预测150.22亿元；考虑公司加大研发和市场投入，下调22-23年归母净利润预测至4.80/7.54亿元，较上次预测-66.99%/-60.89%，新增24年预测10.12亿元。

对应22-24年EPS分别为1.16/1.81/2.43元，对应PE为86x/55x/41x，看好网安和云计算的发展及公司的市场优势地位，维持“买入”评级。

风险提示：云计算市场拓展不及预期，市场竞争加剧。