华鑫证券-李子园-605337-2021年顺利收官，2022年蓄势待发-220418

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司营收14.70亿元，同增35.14%；归母净利润2.62亿元，同增22.34%；扣非净利润2.43亿元，同增22.73%。

投资要点▌业绩符合预期，成本上涨侵蚀利润公司2021年营收14.70亿元，同增35.14%；归母净利润2.62亿元，同增22.34%；扣非净利润2.43亿元，同增22.73%；与此前公布的2021年业绩快报基本一致。

其中2021Q4营收4.14亿元，同增14.86%；归母净利润0.68亿元，同减4.35%；扣非净利润0.63亿元，同减9.36%。

毛利率2021年35.88%（同减1.3pct），其中2021Q4为33.58%（同减3.6pct）；净利率2021年17.86%（同减1.9pct），其中2021Q4为16.29%（同减3.3pct）。

2021年预付款1.67亿元，同增272%，系公司期末预付奶粉款增加所致。

2021年末合同负债0.85亿元，环比减少0.17亿元，同增0.16亿元。

我们认为该业绩符合预期，有以下几个原因：1）公司以甜牛奶乳饮料产品为依托，不断丰富产品结构，预计2021年新品（主要是果蔬饮料、奶咖和椰奶等）销售额1亿左右，增厚业绩；2）以深耕重点核心市场并逐步辐射带动周边区域市场，加快全国市场的开发和渠道建设，建立立体、稳定、通畅的销售网络和服务体系；3）四季度利润同比下滑，系原材料大包粉价格上涨所致。

▌整体量价齐升，新兴市场高增长产品来看，2021年主营业务营收14.65亿元，同增35.86%；含乳饮料营收14.22亿元，同增36.64%；其他营收0.37亿元，同增11.75%。

量价来看，2021年主营业务收入14.65亿元（+35.9%），总销量28.52万吨（+34.9%），对应吨价为0.51万元/吨（+0.7%）；含乳饮料营收14.27亿元（+36.6%），销量27.73万吨（+34.5%），对应吨价为0.51万元/吨（+0.8%）；乳味风味饮料营收0.20亿元（+174%），销量0.43万吨（+155%），对应吨价0.47亿元（+9%）；复合蛋白营收0.05亿元（+12%），销量0.14万吨（+15%）。

渠道来看，2021年经销渠道营收14.30亿元，同增36.45%；直销渠道营收0.35亿元，同增15.48%。

区域来看，2021年华东地区营收7.82亿元，同增28%，占比53%；华中2.87亿元，同增40%，占比20%；西南2.45亿元，同增39%，占比17%；华北0.27亿元，同增111%；华南0.50亿元，同增180%；东北0.14亿元，同增145%；西北0.09亿元，同增226%；线上0.51亿元，同增12%。

▌盈利预测当前公司加快品牌升级，完善销售渠道、加强营销队伍建设；已在全国30多个省份建立销售网络，以深耕重点核心市场并逐步辐射带动周边区域市场的“区域经销模式”，逐步开拓培育市场，通过阶梯式市场发展，力争3-5年成为全国性品牌。

我们看好公司新品持续放量及全国化扩张，根据业绩快报，预计2022-2024年EPS为1.46/1.75/2.10元，当前股价对应PE分别为24/20/17倍，维持“推荐”投资评级。

▌风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。