华鑫证券-三全食品-002216-四季度环比改善，餐饮市场持续发力-220419

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事件分析师：孙山山执业证书编号：S1050521110005邮箱：sunss@cfsc.com.cn基本数据2022-04-18当前股价（元）16.79总市值（亿元）147.6总股本（百万股）879.2流通股本（百万股）630.252周价格范围（元）13.34-22.5日均成交额（百万元）187.0市场表现资料来源：Wind，华鑫证券研究相关研究2022年04月18日晚间，公司发布2021年年报：2021年营收69.43亿元，同增0.25%；归母净利润6.41亿元，同减16.55%；扣非净利润5.51亿元，同减3.44%。

投资要点▌四季度业绩环比加速，毛利率同比提升明显公司2021年营收69.43亿元（+0.25%），归母净利润6.41亿元（-16.55%），扣非5.51亿元（-3.44%）；其中2021Q4营收18.64亿元（+8.24%），归母净利润2.55亿元（+29.37%），扣非2.41亿元（+39.02%）。

四季度业绩环比加速，系公司通过持续存量产品和渠道结构调整、产品推新、效率挖潜等措施所致。

毛利率2021年27.17%（同减2.7pct）,其中2021Q4为30.02%（同增20.91pct），系四季度提价、产品结构优化等所致；净利率2021年9.22%（同减1.9pct），其中2021Q4为13.69%（同增2.2pct）。

2021年销售费用9亿元，同减10%，系公司传统渠道结构优化和新兴渠道增长所致。

2021年经营活动现金流净额9.63亿元（同减24%），主要有以下几个原因：1）收入端：2020H1受疫情影响，销售回款明显高于往期；2）支出端：2019年猪肉涨价，公司大量囤肉提前支付货款，致2020H1年货款支出减少。

▌餐饮占比持续提升，速冻调制食品等量价齐升分行业看，2021年零售及创新市场营收57.72亿元（同减4%），占比83.13%（同减3.3pct），净利润5.08亿元（同增1%），毛利率28.04%（同减3pct）。

餐饮市场营收11.71亿元（同增25%），占比16.87%（同增3pct），净利润7.27亿元（同增10%），毛利率21.63%（同减1.5pct）。

分产品看，2021年速冻面米制品营收60.32亿元（同减3%），占比86.87%（同减3pct），毛利率29.16%（同减2pct）。

速冻调制食品营收7.46亿元（同增42%），占比10.74%（同增2.4pct），毛利率11.93%（同减7pct）。

冷藏及短保类营收1.23亿元（同增40%），占比1.77%（同增0.5pct），毛利率10.13%（同减2pct）。

其他业务营收0.42亿元（同增33%），占比0.62%（同增0.2pct），毛利率%（+30pct）。

速冻面米制品细拆：2021年汤圆、水饺、粽子营收42.13亿元（同减8%），占比69.85%（同减5.3pct），毛利率31.21%（同减1pct）。

点心及面点类营收18.19亿元（同增10%），占比30.15%（同增5.3pct），毛利率24.41%（同减3.7pct）。

量价拆分，2021年主营业务收入69.43亿元（同增0.3%），总销量65.78万吨（同减0.4%），对应吨价为1.06万元/吨（同增5%）；速冻面米制品销量59.17万吨（同减1.7%），对应吨价为1.01万元/吨（同减1.5%）；速冻调制食品销量5.45万吨（同增12.5%），对应吨价为1.37万元/吨（同增12%）。

冷藏及短保类销量0.72（同增32%），对应吨价为1.70万元/吨（同增6.5%）。

公司目前在郑州、佛山、成都、天津、苏州、武汉等地建有生产基地，产能覆盖全国主要城市，在建产能23.5万吨。

分区域看，2021年东区营收15.95亿元（同减1%），占比22.97%（同减0.2pct）。

南区营收13.53亿元（同减4%），占比19.49%（同减1pct）。

西区营收14.15亿元（同减6%），占比20.38%（同减1.4pct）。

北区营收25.80亿元（同增7%），占比37.16%（同增2.5pct）。

分渠道看，2021年经销营收51.24亿元（同增5%），占比73.80%（同增3pct）。

直营营收16.17亿元（同减16%），占比23.29%（同减4pct）。

直营电商营收1.59亿元（同增76%），占比2.29%（同增1pct）。

其他业务营收0.42亿元（同增33%），占比0.61%（同增0.2pct）。

▌线上线下齐发力，产品渠道双轮驱动目前线下公司已建成覆盖全国各省、市、县销售渠道布局。

截止2021年年底，公司共有5638家经销商，净增16家。

线上方面，公司与京东等头部电商平台、叮咚买菜等生鲜电商、兴盛优选等社区电商、以及京东到家等卖场到家平台建立良好合作关系，并将不断加大线上业务投入。

2021年聚焦零售终端，积极探索农贸市场渠道，推出高性价比和高品质产品系列，其中三全鲜食“生”系列产品引入大型商超系统。

2022年公司将着力重点开展新品类的开发和新渠道的布局，新产品、新渠道的布局成果将逐步显现。

产品创新方面，早餐场景推出薄皮包子、杭州小笼包等；新品类推出香酥薄饼，沙县风味蒸饺、节庆型汤圆（零售端：“福”系列印字汤圆；餐饮端：小圆子系列）；涮烤场景方面，为商超提供定制化产品，保持较高增长；鲜食业务方面，与战略伙伴深度合作，强化研发创新能力。

▌盈利预测我们看好公司内部机制改革持续推进、深耕速冻米面市场及通过餐饮市场切入预制菜领域。

预计2022-2024年EPS为0.74/0.89/1.06元，当前股价对应PE分别为23/19/16倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

▌风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、新品推广不及预期、股权激励目标不及预期、餐饮市场推进不及预期等。