东方证券-星盛商业-6668.HK-2021年全年业绩点评：湾区商管龙头美誉度高，外拓发力实现高增-220418

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核心观点公司披露2021年业绩情况，实现营业收入5.7亿元，同比增长29.5%，实现归母净利润1.8亿元，同比增长45.8%。

业绩高增略超预期，品牌及管理输出加码推动毛利率提升。

公司2021年委托管理、品牌及管理输出、整租三种模式收入分别为3.5、2.0、0.2亿元，同比增长13.9%、74.2%、14.8%。

业绩增速高于营收增速，主要系高毛利的品牌及管理输出收入占比提升，带动综合毛利率同比提高1.4pct至57.7%，同时销售、管理费率合计同比降低0.2pct。

我们预计，品牌及管理输出模式将维持较高增速以驱动公司快速扩张，叠加管理效能提升、摆脱一次性上市费用影响，公司盈利能力有望进一步优化。

外拓成绩亮眼，母公司交付仍有提升空间。

报告期内公司新增合约面积65.9万平，期末合约/在管面积分别为390.0/181.6万平，均有六成来自第三方，外拓能力行业领先；2022年计划新拓合约面积70万平、新开业80万平，此外32个前期咨询项目有望陆续转化，营收增长具备较强确定性。

2021-2022年（拟）开业面积中，不到10%来自母公司星河控股，交付低于预期。

考虑到母公司土储逾3,300万平且聚焦大湾区，若外拓和母公司交付均衡发力，将有力支撑五年业绩增长五倍的目标。

深耕湾区巩固优势，积极扩充业务版图。

得益于多年区域深耕、以及标杆项目如深圳福田COCOPark的成功打造，公司在大湾区市场和中高端赛道建立了较强竞争优势，2021年公司于大湾区收入占比提高至86.5%，在管、储备项目数量占比均在66%以上，未来湾区市场的持续渗透和增长将保障公司业绩基本盘。

同时公司发力扩张长三角、华中等区域，在当前高能级城市布局有限、项目仍需培育的情况下，形成品牌影响仍需时日，但基于公司多年积淀的商业运营经验，我们仍看好公司在湾区以外逐步兑现商管能力、扩张业务规模，并在中长期为公司发展提供新动能。

盈利预测与投资建议维持买入评级，调整目标价至3.98港元（原目标价5.45港元）。

根据年度业绩我们调整公司2022-2024年EPS的预测为0.25/0.34/0.45元（原预测2022-2023年为0.24/0.33元）。

可比公司2022年估值为13X，对应目标价3.98港元。

（汇率：1港元=0.812人民币）。

风险提示母公司交付不及预期。

湾区以外影响力不足。

管理能力摊薄导致运营效率下降。