西部证券-片仔癀-600436-2021年年报点评：业绩增速符合预期，核心产品快速增长-220417

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事件：片仔癀发布2021年报，报告期内实现营业收入80.22亿元（同比+23.20%），归母净利润24.31亿元（同比+45.46%），线上渠道开设与体验馆扩张带动增长，业绩增速符合预期。

21Q4片仔癀低基数下高速增长，研发费用大幅提升。

21Q4公司实现营业收入19.10亿元（同比+32.55%），归母净利润4.20亿元（同比+22.60%）。

21Q4片仔癀（肝病用药）实现营收7.07亿元（同比+133.33%），其中境内6.40亿元（同比+144.27%），境外0.67亿元（同比+63.41%），实现低基数下的高速增长。

21Q4大部分费率稳定，仅研发费用达到1.01亿元（同比+1920%），研发费用率达到5.30%为近三年来单季度最高，同比提升4.96pcts，预计为公司加大研发投入所致。

核心产品快速增长，产品梯队逐步健全。

2021年片仔癀（肝病用药）实现营收37.01亿元（同比+45.75%），心血管用药（21Q2后主要为安宫牛黄丸）实现营收0.96亿元（同比+3166.31%），品牌力强的高毛利率保护品种持续借助体验馆扩张与线上渠道放量。

体验馆高速扩张。

根据高德地图数据显示，2021年底片仔癀体验馆共有380家，同比2020年底新增120家（同比+46%），覆盖全国31个省与直辖市，已有12个省与直辖市体验馆数量超过10家。

给予“增持”评级。

测算公司未来三年归母净利润分别为30.01/36.39/43.86亿元，对应PE分别为68.4x/52.3x/43.4x。

考虑到公司为中药行业龙头，核心产品存在量价齐升实力，不受集中采购降价影响，给予“增持”评级。

风险提示：体验馆扩张速度不及预期风险，原材料供给不足或提价超预期风险，疫情反扑风险。