信达证券-安踏体育-2020.HK-深度报告：雄关漫道真如铁，而今迈步从头越-220415

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运动鞋服行业龙头，业绩实现快速增长。

公司主要从事运动鞋服、配饰等的设计、研发、生产和销售，拥有安踏、FILA、迪桑特、可隆等运动品牌。

公司成立30余载，目前已成长为国内第二大运动集团，2021年市占率为16.2%，仅次于耐克。

近年来公司收入、业绩保持快速增长，2021年实现收入493.28亿元、同增38.91%，实现净利润77.20亿元、同增49.55%。

公司股权较为集中，丁氏家族持股比例为54%，对公司掌控能力强，管理团队兼具本土优势和国际化视野，运营能力业内领先。

运动鞋服行业景气度高，国产品牌将逐步抢占市场份额。

运动鞋服行业需求快速增长，欧睿数据显示2021年中国运动鞋服市场规模同增19.06%至3718.18亿元，疫情后消费者更加注重身体锻炼。

目前运动鞋服行业耐克、阿迪达斯等国际品牌占据市占率前二，国产品牌市占率不断提升，尤其2021年新疆棉事件后国潮趋势进一步崛起，国产品牌显著受益。

未来运动鞋服需求将持续增长，低线市场消费者注重性价比，年轻群体更加认同优质国货产品，国产品牌在竞争格局将更有优势。

优质运动品牌快速崛起，安踏体育率先脱颖而出。

复盘历史，国潮崛起中优质运动品牌快速涌现，我们认为主要由于与其他服装细分行业相比，运动鞋服行业增速、进入壁垒更高，中国服装产业具有供应链优势、利好国产品牌打造优势产品以及头部公司管理层学习能力强、快速优化公司战略。

而安踏体育在运动品牌中脱颖而出，主要由于公司管理层战略布局前瞻，业内率先全产业链运营提升零售能力，且成功布局多品牌，FILA收入快速增长，拉开与国内竞争对手差距。

短期周期性波动影响股价表现，公司长期竞争优势明显。

我们认为服装企业分为成长型和周期型两类，核心在于与主要对手相比有无商业模式、产品的差异化优势。

公司管理层具有明确差异化思维，主动升级商业模式，逐步构建优势运动鞋服产品。

2021Q3以来受宏观消费增速放缓、港股整体回调较大等影响，公司短期收入增速放缓、估值有所调整，但公司核心竞争优势保持不变，周期性波动已趋于结束，未来成长性仍为主旋律，短期估值调整到位为长期配置带来机会。

？安踏不断缩小与国际品牌差距，FILA打造运动时尚SPA模式。

安踏品牌坚持专业为本、品牌向上，在科技、营销、设计等属性不断缩小与国际头部品牌差距，其中研发端公司每年费用投入接近阿迪达斯，未来5年投入超40亿元研发费用，营销端国潮趋势下西方品牌、明星影响力进一步削弱，安踏影响力不断升级，设计端持续升级公司团队，提升产品颜值。

我们看好未来安踏店效、收入超过国际品牌。

FILA品牌定位运动时尚，采用类似快时尚品牌的SPA商业模式，打造以销售为导向的快速反应能力，与专业运动品牌相比消费场景更为宽泛，服装穿着频次更高，店效天花板更高。

未来FILA不断细化消费者标签，升级门店结构，拓展线上渠道、子品牌，推动店效、收入保持增长。

盈利预测与投资评级。

我们看好公司多品牌战略布局，安踏不断强化专业、科技属性，FILA打造运动时尚顶级产品，迪桑特、可隆等品牌快速复制FILA成功经验，未来将超越国际品牌成为国内第一大运动集团，预计2022-2024年公司收入为562.36/670.28/794.96亿元，同增13.8%/19.2%/18.6%，归母净利为80.89/95.47/112.77亿元，同增4.8%/18.0%/18.1%，目前股价对应22年25倍PE。

公司竞争优势明显，长期发展空间较大，业绩增长确定性较强，首次覆盖给予“买入”评级。

风险因素：新冠疫情反复风险、行业需求波动风险、Amer运营整合风险、产品开发风险等。