国金证券-镍行业深度（二）：22年镍过剩几何？-220416

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行业观点供应：存量项目扰动修复，印尼镍贡献最大增量，合计供应增量56万吨。

存量角度：21年全球较多镍生产项目受到意外事件扰动减产，边际修复将贡献部分增量。

预计22/23年全球硫化镍矿对应产品增量4/2万吨；红土镍矿存量湿法&火法FeNi增量6/2万吨；国内红土镍矿火法NPI产量受制于镍矿供应天花板，预计22/23年分别减产1/2万吨。

增量角度：印尼红土镍矿火法与湿法均有较大增量。

1）湿法：22/23年贡献增量8/14万吨，主要来自于力勤OBI与华友华越项目。

2）火法：21年疫情导致供给释放延后。

预计22/23年印尼火法镍铁&高冰镍项目增量39/46万吨，主要来自于青山IWIP园区与德龙二三期。

需求：不锈钢大基数+电池高增速共同推升需求，合计需求增量27万吨。

不锈钢：当前不锈钢占镍需求比重超70%，不同不锈钢品种用镍量差异显著，不锈钢产量增长+结构优化均拉动镍需求。

预计22/23年全球不锈钢产量增速为5%，且考虑到不锈钢供应端与需求端的双重逻辑假设增量的80%来自于高镍300系，20%来自于不含镍400系。

测算得22-23年不锈钢领域带来镍需求增量13/14万吨。

电池：新能源汽车产销量爆发式增长拉动对镍需求，三元正极镍用量从NCM333的0.39kg/kwh提升至NCM811的0.72kg/kwh。

动力电池装机量提升及三元高镍化趋势均带来镍需求增量。

以22/23年全球新能源汽车销量增速49%/40%假设测算得22/23年电池领域用镍需求增量12/13万吨，实际产销量的部分偏离对供需平衡的整体格局影响不大。

供需平衡：22年全球镍大概率过剩，23年过剩幅度超过22年。

22年全球镍供应/需求总量分别为324/307万吨，预计过剩16万吨。

印尼疫情加剧导致新项目投产不及预期是供应端主要风险，镍铁转产高冰镍速度不及预期亦会导致电解镍结构性短缺。

随着印尼镍产能持续落地，22年镍大概率将由紧平衡走向过剩。

当前库存位于近十年来低位水平，补库需求将部分缓解行业整体过剩局面。

23年镍过剩具备确定性。

以公开披露的印尼中间品新投项目测算得23年印尼镍供应增量60万吨，带来23年全年镍供应过剩50万吨。

实际中间品产量或受到印尼红土镍矿产量瓶颈而低于预期。

因此23年镍过剩的确定性较强且幅度超过22年，但具体供应量仍存不确定性。

投资建议&投资标的22年随着镍由紧缺走向过剩，镍价存在下行压力，建议关注两类标的：一是在当前高镍价下具备存量产能且持续有新项目落地带来量增的企业；二是工艺路线具备显著成本优势的企业。

重点关注布局华友钴业（22-24镍产量均有边际增量+湿法HPAL成本优势显著）、盛屯矿业（存量友山项目当前满产+新增盛迈项目贡献增量）。

风险提示印尼疫情加剧风险；印尼镍相关政策调整风险；俄镍供应受限风险；意外事故风险。