中航证券-农林牧渔行业周报：生猪养殖最差时点或过去，持续关注生猪和动保板块的机会-220416

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【本周行情】申万农林牧渔行业（1.14%），申万行业排名（5/28）；上证指数（-1.25%），沪深300（-0.99%），中小100（-3.34%）；【核心观点】养殖产业：生猪方面：供需两端看，生猪养殖最差时点或过去。

供给端：本轮能繁母猪从2021年6月的最高点4564万头开始去化，按照养殖周期推算，目前4月份应是育肥出栏的最高峰。

后期离消费旺季仍有时间，行业短期压栏情绪不重，因此我们认为当前大体是近年生猪供给的最高峰。

需求端：从往年看春节以后就是一年中消费走弱的过程，4月也是一年中消费最低的一段时间之一。

叠加3-4月份多地疫情反复，餐饮等需求得到显著压制，需求也大体是近年最低点。

从生猪行情看，虽然难言强势，但在收储和补库的推动下，价格存在明显的支撑。

据中国养猪网，截至4月15日生猪（外三元）价格12.69元/公斤，较上周涨1.3%。

我们认为，生猪行情近年最差时点或已过去。

交易上，我们建议持续关注生猪板块的机会。

同时，重视生猪周期反转给动保板块带来的投资机会。

理由如下：1）生猪周期反转带动养殖利润改善，动保需求提升，动保行业亦将反转。

从板块历史走势看，生猪和动保板块行情有高度的一致性（见下页图），动保板块启动略有滞后，这也符合产业利润传导的逻辑。

2）纵向看，动保行业整体估值已处于历史低位，性价比高。

万得动物保健概念指数PE-TTM当前为22.33，已经掉至10年最低位。

3）横向看，与海外动保企业估值比也存在性价比。

全球动保巨头硕腾（Zoetis）5年的PE均值为42倍。

虽然国内动保企业核心研发、服务等能力尚有差距，但国内企业在动保细分国产替代和海外业务扩展上也具备爆发潜力，估值性价比凸显。

3月主要生猪上市企业销售情况：生猪行情随节后需求放缓走弱，生猪价格下行，叠加饲料成本走高，养殖深度亏损持续。

量上，主要猪企对后市预期偏弱叠加部分出栏任务移至节后，出栏量环比增加。

3月主要生猪企业出栏417.87万头（除牧原），月环比增47.5%。

牧原生猪出栏量创新高，3月份公司销售生猪598.6万头，同比增加111.30%。

价上，3月生猪行情节后步入淡季，需求整体放缓，生猪行情下行。

主要生猪企业3月生猪销售价格仍在下跌，但受收储和屠宰储备需求支撑，降幅有所收窄，牧原、正邦、温氏分别环比-5.7%、-3.2%、-3.0%。

我们认为，生猪板块的博弈已进入3.0阶段。

经典的蛛网模型反映了：降价—>减产—>供不应求—>涨价—>增产—>再降价的市场逻辑。

从历史和近期的资本市场表现看，资本市场对生猪板块的博弈从最初的博“涨价”（1.0阶段），到博“减产”（2.0阶段），已经逐步演化到了博“降价”（3.0阶段）。

资本市场已经消化年初降价的预期，提前形成了一定减产和未来周期向上的预期，“越降价、越减产、股价越涨”。

资本市场博弈的“蛛网模型”逻辑链条不断前移。

根据我们测算，历史上，19-20年猪周期顶点头部上市猪企头均市值达到12000-18000元的水平，而15-16年猪周期顶点头部猪企出栏的头均市值达到8000-10000元的水平（如下图）。

我们认为，19-20年猪周期的启动背景较为特殊，环保和非瘟因素短期对行业产能冲击十分明显。

而目前看本轮猪周期如果反转，更多是周期性行业利润驱动的。

参考估值，相较而言15-16年的猪周期（即8000元左右的头均市值）更具可比性。

我们认为，当前估值水平下，市场已经提前反映了一定的周期反转预期，但利润下行推动产能去化以及消费水平仍待持续观察验证，生猪板块将进入较为激烈的博弈阶段。

交易上，考虑资本市场已经反映了一定生猪周期反转的预期，建议关注短期降价减产不及预期带来的波动。

从最近的养殖利润看自繁自养和外购仔猪养殖利润进入深度亏损区间，产能去化将加快，逢低介入是较为妥当的策略。

但本轮猪周期要回到19年那轮史诗级的周期并不具备环保和非瘟对产能冲击的外部环境，建议保持理性预期。

肉鸡方面，我们认为，黄羽鸡供需基本面将推动行情周期向上。

1）供给端，前期长时间的养殖亏损使得行业产能去化明显。

据中国畜牧业协会，黄羽肉鸡父母代存栏已经处在近四年较低位置。

我们认为，22年黄羽肉鸡出栏整体将处于近年低位。

2）需求端，随着生猪和其他动物蛋白的行情筑底，黄羽肉鸡需求的替代挤压将逐步缓解边际向好。

此外疫情压制的活禽消费已经在过去两年较为充分消化，边际改善，黄羽肉鸡板块有望迎来景气周期。

关注立华股份、湘佳股份、温氏股份等相关标的。

产业链一体化方面，我们认为头部养殖企业凭借自身在上游一体化、规模化的优势向下游屠宰加工、食品制造甚至终端销售延伸，业务不断丰富，价值不断提升。

头部养殖企业有望依托核心优势不断提升竞争力，打开业绩增长曲线。

重点推荐：国内具有明显成本优势的规模养殖龙头【牧原股份】，具有产能优势和扩张潜力的规模养殖新势力【傲农生物】，产业链一体化进展较快的【新希望】和【圣农发展】。

种植产业：种业迎来“三期叠加”的历史性机遇。

政策期，2月11日国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》，在“推进创新驱动发展”章节中再次强调种业振兴——加强种质资源保护、开展育种创新攻关、加强种业基地建设、强化种业市场监管。

行业期，粮食大宗价格持续高位，农民种粮意愿上升，玉米、水稻种子库存和供需有所优化，推动种业景气。

技术期，22年生物育种有望落地推广。

预计近期生物育种推广方案有望明确：1）方案低版本只涉及内蒙云南地区推广；2）中版本在低版本基础上还推广东北玉米主产区；3）高版本将全面放开。

我们认为，考虑国家推动种业振兴决心和当前种植实际情况，中版本最终落地有较大概率。

中长期看，我们坚定看好民族种业前景、看好相关种业企业基本面提升。

种业振兴大旗下，行业的迭代和重塑是自上而下不断落地的，是确定性很高的。

“迭代”就是生物育种技术的迭代，1月转基因及基因编辑相关政策落地，支持相关品种高效审定，显示政策决心和力度。

“重塑”就是行业格局的重塑，全国种业企业扶优工作推进会中再次强调“做优做强一批具备集成创新能力、适应市场需求的种业龙头企业，打造种业振兴的骨干力量”，科研优势龙头种企会越来越突出。

“自上而下”就是种业振兴大旗下从政策、制度到监管执法的落地兑现，整体行业基本面会越来越好。

交易上，我们认为虽然行业业绩兑现存在时间周期，但种业振兴是持续且确定的。

兑现周期必然会带来“浮躁”资金了结，引起波动，但同时也给“长期”资金带来了逢低配置的机会。

退去短期高预期的“浮沫”，并随着风格压制走向尽头，将迎来较好的交易机会。

重点推荐：拥有转基因性状储备的种业龙头【隆平高科】，转基因技术领先、多条业务向好的【大北农】。

宠物产业：宠物产业是迎合社会发展和消费趋势的优质赛道。

据《中国宠物行业白皮书》，国内宠物行业千亿市场规模，年复合增长速度近20%。

当前海外巨头占有国内宠物食品和医疗等细分市场较高份额。

我们认为，国产代工企业品牌化将不断加速，对国内传统、现代渠道的理解和深入具有比较优势，宠物产业将迎来国产替代机遇，我们将持续跟踪关注。

重点推荐：国内宠物食品行业领跑者【中宠股份】。

粮油产业：受农产品周期、疫情下全球供应链扰动等因素影响，大豆等油籽价格走高，粮油企业成本端压力突显，压榨利润下滑明显。

我们认为，随着成本端-未来农产品周期压力边际改善，需求端-迎来疫情缓和后的消费复苏，粮油企业业绩有望提振。

关注供应链一体化管理运营头部企业。

重点推荐：有望在整体厨房业务发力的粮油龙头【金龙鱼】。

风险提示：经济复苏不及预期，疫情等。