天风证券-北京城乡-600861-拟进行重大资产重组置换，携FESCO展翼进击人服赛道-220415

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北京城乡为从事实体商贸零售的北京当地企业，覆盖购物中心、商超、便利店等多层业态，2019年疫情前收入达21.56亿元，净利润0.1亿元。

重大资产重组交易方案出炉：北京城乡或将取得北京外企FESCO100%股权：1）重大资产置换：北京城乡拟以除保留资产外的全部资产及负债与北京国管持有的北京外企86%股权的等值部分进行置换，置出资产将由北京国管承接。

2）发行股份购买资产：北京城乡拟向北京国管以发行股份的方式购买北京国管持有北京外企86%股权与置出资产交易价格的差额部分，拟向天津融衡、北创投以及京国发以发行股份的方式购买其分别持有的北京外企8.8%、4.0%、1.2%的股权。

通过本次重组，北京城乡或将取得北京外企100%股权。

2）新确定置出资产交易价格65.02亿元（增值率为225.02%）、置入资产交易价格89.46亿元（增值率280.92%、按照20年归母净利计算的PE为15.56倍），二者价差24.44亿元，按此前确定的发行价格15.84元/股、对应发行股数为1.54亿股。

3）募集配套资金：上市公司拟向北京国管以非公开发行股票的方式募集配套资金，募集配套资金发行股份的数量不超过0.95亿股即本次交易前上市公司总股本的30%、按此前确定的发行价格16.80元/股，募资资金总额不超过15.97亿元、主要用于FESCO数字一体化建设项目及补充流动资金。

FESCO成立于1979年、前身是北京市友谊商业服务总公司，公司四大主营业务为人事管理/薪酬福利/业务外包服务/招聘及灵活用工，21年营收占比分别为5.2%/3.9%/85.5%/4.5%，毛利占比分别为50.4%/15.0%/26.1%/4.9%。

19/20/21年公司营收分别为161.8/180.9/254.1亿元；实现净利润5.9/7.5/7.9亿元，净利率3.6%/4.1%/3.1%；经营活动现金流净额7.6/13.6/5.9亿元。

FESCO优势在于：1）先发优势、客户资源优势及规模效应，目前已与一大批包括华为、滴滴出行、顺丰速运、阿里巴巴、国家电网、中粮、三星、IBM、微软、辉瑞制药、施耐德电器等在内的优质的行业龙头企业在人力资源服务方面建立了稳定的合作关系；2）综合服务优势，已积累丰富的产品模块，可满足不同客户群体的多样性需求并能有效发挥协同优势；3）技术应用优势，已推出包括FESCOAPP（员工自助服务平台）、易北京APP（国际人才一站式智慧服务平台）、工惠通APP等终端应用及平台系统，加快推动互联网化、数字化转型。

投资建议：看好FESCO借壳上市后的加速发展，若完成收购，FESCO2021/2022E/2023E备考营收分别为254.1/237.8/279.4亿元，yoy+40.5%/-6.9%/+17.5%，备考归母净利润分别为6.15/7.5/9.2亿元，yoy+6.0%/22.7%/21.7%。

参照外服控股及科锐国际动态PE，且考虑到北京外企净现金60亿以上，属于较高水平，给予2022E合理28-30倍PE，预计有望支撑210亿左右市值，建议积极关注。

注明：财务数据和估值及文尾财务模型均为置入北京外企前公司数据。

风险提示：重组不成功风险；大客户押款风险；宏观经济波动风险；市场竞争激烈风险；公司战略不达预期风险；审计、评估工作尚未完成风险；公司近期曾出现股价异动等。