中信证券-安踏体育-2020.HK-2022年一季度经营数据点评：短期疫情扰动，长期成长路径依旧清晰-220415

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安踏公布1Q22经营表现，其中FILA+5%符合我们预期，安踏主品牌受益冬奥会营销同比增长高双位数，略超我们预期。

考虑到2Q22疫情严峻程度和FILA高线城市渠道占比，公司下调FILA全年指引，因此我们下调2022年净利润预期10%左右，以反映短期疫情冲击和经营杠杆的影响。

但长期看，公司突出的综合核心竞争力和多品牌进化的长期路径不改，伴随短期数据和情绪消化，公司有望在3Q22迎来布局区间。

我们给予2023年27倍PE，对应目标价122港元，维持“买入”评级。

▍2022Q1经营数据公布，疫情不同程度干扰各品牌销售表现。

公司公布2022年一季度经营数据，2022Q1安踏主品牌零售额同比增长10%~20%高段，增速环比提升，其中1-2月合计流水增长20%+；FILA品牌同比实现中单位数增长，增速环比有所下降，其中1-2月合计流水实现双位数增长；其他品牌同比实现40%~45%增长，增速环比大幅提升，其中1-2月合计流水增长60%+。

由于FILA重点布局的一二线城市及东北地区在Q1中受疫情影响较大，因此各品牌受影响程度存在差异。

▍安踏：奥运助力品牌向上，Q1零售指标保持健康。

在冬奥事件催化下，安踏品牌一季度实现较好增长，安踏大货流水增长10%~20%中段，安踏儿童则延续优异表现，流水实现20%-25%增长。

零售指标上，零售折扣维持73折，公司未受到3月疫情影响而加大折扣力度；库销比保持在约5的健康水平。

在去年Q1高基数/疫情冲击等不利因素的作用下，公司仍收获各方面健康的零售指标。

这一方面来自公司近年DTC转型成效渐显，库存与折扣控制良好；另一方面，安踏线上业务凭借天猫/小程序/直播电商等新零售渠道发力，流水实现30%+增长。

▍FILA：疫情冲击重点销售区域，折扣水平维持健康。

在1-2月仍保持高双位数较快增长的良好开端上，FILA重点布局的一二线城市及东北地区在3月以来的疫情中受冲击较严重，Q1整体实现中单位数增长。

分品牌看，潮牌Q1实现20%+增长，儿童实现中双位数增长，大货则增速较差。

零售指标上，FILA库销比约6~7，环比略有提升但仍在可控范围；零售折扣基本持平，维持正价85折/综合75折的健康水平。

但相对长期看，我们认为FILA今年1-2月终端流水增长15%-20%可以反映真实的品牌增长势能，长期无须过于悲观。

▍展望：4月进入疫情考验期，疫情冲击逐步消化。

今年1-2月在高基数背景下，各品牌均收获了良好的开端。

但随着疫情带来的压力逐步显现，叠加去年新疆棉事件导致的高基数，4月逐步进入疫情考验期。

但公司各品牌经营仍保持健康，Q1末安踏与FILA库存/零售折扣仍在良性区间，迪桑特/可隆等新品牌收获高增长。

但考虑本次疫情对物流影响较大，造成线上发力较难，公司零售业务的负经营杠杆凸显，同时冬奥营销费投入较高，我们判断1H22公司OPM仍存在一定压力。

▍风险因素：局部地区疫情反复；消费景气下行超预期；新品牌增长不及预期。

▍投资建议：今年以来局部地区疫情持续发酵，为公司短期经营带来不确定性，我们判断公司1H22存在一定压力，因此下调公司2022-24年EPS预测至3.05/3.74/4.59元(原预测为3.42/3.98/4.76元)。

但业绩下调更多因疫情的一次性冲击，并不改对公司长期成长性的判断。

建议静待数据回暖后的布局良机。

参照国际品牌估值情况（Nike27x）及公司历史估值水平，我们给予2023年27倍PE，对应目标价122港元（下调），维持“买入”评级。