国元国际-名创优品-MNSO.US-海外贡献业绩弹性，以产品带动品牌升级-220414

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投资要点海外业务加速回暖，利润端恢复至疫情以来新高：FY22Q2名创优品实现收入27.7亿元，yoy+20.7%，超业绩指引上限。

期内毛利率为31.1%，同比/环比分别提升3.1/3.7个百分点，毛利率提升主要原因是海外占比提升及IP产品销售。

FY22Q2的经调整净利润为2.14亿元，yoy+155%，调后净利率为7.7%，yoy/qoq分别+4.1/+0.8个百分点。

分区域看，疫情散发影响国内单店收入，海外贡献业绩弹性。

国内渠道持续下沉，22自然年MINISO国内/海外开店目标为400/350家：国内录得20.6亿元收入(yoy+12%)，环比持平，单店收入同比-7.4%；海外录得收入7.2亿元(yoy+54.9%)，环比+15.1%，海外占收入比达26%；单店收入同比+43.7%。

FY22Q2海外GMV已恢复至疫情前同期80%，其中代理国家恢复率80%，直营国家恢复率70%。

渠道方面，截至21年12月全球MINISO店铺数共5,045家（国内3,168家/海外1,877家），季净增174家（国内/海外分别增133/41家），季度60%的国内新增门店来自于三线及以下城市。

2021自然年，MINISO品牌国内/海外分别开店400/131个，完成年初计划。

TOPTOY初具规模，模型优化在途，22年有望实现月盈亏平衡：FY22Q2TOPTOY实现营收1.3亿元，环比+20%，占总收入4.7%。

截至12月，TOPTOY品牌共89家（梦工厂13家，潮玩集合76家），季度净增17家。

2022年TOPTOY重心将在商业模型优化和门店调整，发力线上业务并以此提升独占产品占比，至年底有望实现单月盈亏平衡。

维持买入评级，目标价12.3美元：我们的观点：公司作为全球化的新零售标杆企业，成长空间广阔，驱动力在于国内渠道下沉、海外加速恢复及拓店、MINISO品牌升级、TOPTOY品牌成长。

2022年是MINISO品牌升级元年，公司将坚守高性价比核心优势，以产品升级带动品牌力上升——预计30%的产品升级为具备区分度&基于兴趣消费的明星产品，70%的产品价格维持稳定。

利润率有望随海外强劲复苏而恢复至疫情前水平。

预计公司FY22E/23ENon-IFRS归母净利为7.5/13.3亿元，同比+52%/+77%。

目标价对应FY23EPE约18倍。