民生证券-天顺风能-002531-2021年年报点评：业绩稳健增长，“设备+零碳”蓝图渐展-220413

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事件概述：4月12日公司发布2021年年报：实现营业收入81.72亿元，同比增长1.42%；归母净利润13.10亿元，同比增长24.76%；扣非归母净利润10.75亿元，同比增长9.91%。

单季度来看，2021Q4实现营收29.52亿元，同比增长12.45%，环比增长53.15%；实现归母净利润2.78亿元，同比增长15.56%，环比增长19.51%；扣非归母净利润2.87亿元，同比增长13.33%，环比增长26.16%。

塔筒主业经营稳健，海陆产能放量可期。

2021年公司陆上塔筒实现销售收入51.77亿元，同比增长2.47%；销量62.65万吨，同比增长6.13%，对应塔筒销售均价约8264元/吨（不含税）、同比下降3.45%。

盈利能力方面，受主要原材料钢板价格上升和交付均价下降的影响，2021年公司塔筒毛利率为12.07%、同比下降5.24Pcts，对应单吨毛利约998元/吨、同比下降约32.67%。

在产能建设方面，截至2021年末陆上塔筒产能已达90万吨，预计随着乾安、沙洋、合浦等地产能建设推进，到2022年公司陆上塔筒产能有望达120万吨。

此外，公司积极布局海工，预计2023年初将形成射阳+德国60万吨/年产能，还将在2022年开展新一轮“两海”布局，产能聚焦江苏、广东/广西及福建。

叶片及模具业务有所下降，原材料上涨致盈利承压。

2021年公司叶片类业务实现销售收入17.81亿元，同比下降17.58%；其中叶片出货量2675片、同比下降16.41%，模具出货61套、同比增长48.78%；盈利能力方面，受制于年内主要原材料树脂和玻纤等价格上涨，公司叶片类产品毛利率为16.98%、同比下降4.31Pcts。

产能方面，2021Q1河南濮阳叶片基地正式投产，并结合3月15日公司公告与运达股份签署的《战略合作协议》，已获取一定保底数量的叶片代工业务；公司2021年叶片业务也基本完成选点布局，在内蒙、东北、华中等地完成基地选址，并陆续开始建设。

立足长远，“零碳业务”积极推进。

发电业务方面，截至2021年末，公司累计并网规模达884MW，同比增长2.9%；实现发电收入10.51亿元，同比增长47.94%；毛利率70%，同比提升3.47Pcts；另有乌兰察布市兴和县500MW风电项目预计将于2022年底完成并网。

此外，公司凭借制造端产能扩张带来的产业投资，前瞻性地储备了可观的风电站开发资源，预计随着公司可转债落地及电站滚动开发启动，“设备+零碳”双轮驱动有望为公司发展注入新动能。

投资建议：我们预计公司2022-2024年营收分别为120.78、167.21、205.15亿元，增速为48%/38%/23%；归母净利润分别为15.91、23.13、29.02亿元，增速为22%/45%/26%，对应22-24年PE为14x/10x/8x，维持“推荐”评级。

风险提示：产能扩张速度不及预期；下游需求不及预期。