安信证券-千味央厨-001215-千滋百味，厨师之选-220412

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■新式速冻米面餐饮渠道是红海中的蓝海市场，未来10年CAGR或达15%。

相比与零售渠道，速冻米面制品在餐饮渠道起步较晚，增长快、集中度低，是红海中的蓝海市场，目前市场规模约144亿元，预计2030年能达到522亿元，CAGR约15%。

米面制品存在于多种餐饮业态中，但一般不是招牌菜品，自制费时费力，第三方预制需求大、可行性高。

另外，连锁餐企、外卖、团餐、乡宴等餐饮业态对快速出餐和标准化的需求也在不断提升。

■千味央厨：由思念体系独立出来，深耕速冻米面餐饮渠道数年，大客户资源优势突出。

公司内部树立“大客户优先”理念，自2002年与肯德基合作至今已进入华莱士、海底捞、真功夫、九毛九等知名餐饮品牌。

大型连锁餐企要求供应商具备定制化研发、柔性化生产、体系化品控等综合能力，还需要通过多次合规性检查、日常突击检查等，资格认证耗时久，有一定进入壁垒。

除非有重大食品安全事故，一般不会轻易更换供应商，千味综合实力已得到多方认证，大客户先发优势显著。

直营大客户具有较强延伸性及灯塔效应，同时能反哺公司研发能力。

老客户门店增长+合作品类增加+新客户开拓均可为公司带来增量，同时，公司对大客户的定制生产保持了良好的准时交货、优质服务和成本记录，能起到较好背书作用。

另外，与大客户的合作能倒逼公司不断优化产品力，提高对市场需求变化的嗅觉。

公司可在定制品基础上，更改产品形式后作为标品推广到经销渠道，以达到效益最大化。

优化机制，经销渠道扩大增长空间。

2020年公司经销收入6.05亿元，占营收64%，近四年CAGR达14.5%，经销商总数由2017年521家增长到2020年907家。

为了更好开拓腰部餐饮市场，公司未来会重点扶持大商，包括对百万元以上经销商单独配备销售人员对接，协助经销商转型，梳理产品和话术，举办评鉴会、客户答谢会等。

展望：大场景大单品导向，油条仍有挖掘空间，蒸煎较、烘焙类具备大单品潜力。

公司产品SKU达368个，前十大单品占总收入的46%，柔性生产满足多SKU的同时保证了大单品规模优势。

公司在工业油条市占率已超50%，从产品质量、品类丰富度及性价比维度来看均处于行业领先水平，随着渠道开拓，场景深耕，品类创新，不断加速渗透。

除了油条外，公司2021年针对团餐、早餐等场景推出的高性价比蒸煎饺，卡位中低端空白市场，已实现较高速增长，有成为大单品的潜力。

另外，在与瑞幸合作的烘焙产品基础上，公司计划围绕tims、喜茶、海伦斯等快速成长的新式快餐业态做重点突破，蒸煮类、烘焙类产品均有望带来新增长极。

■投资建议：预计公司2021、2022、2023年EPS分别为0.99、1.18、1.62，考虑到公司的成长潜力，给予6个月目标价48.6元，对应2023年30xPE。

风险提示：行业空间假设不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动。