德邦证券-洋河股份-002304-调整到位，激励出炉，重放光彩-210728

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“绵柔鼻祖”，坐拥洋河、双沟双名酒品牌，行业深度分销首创者，浓香白酒全国化稀缺品牌。

公司底蕴深厚，洋河大曲曾蝉联三届“国家名酒”称号。

2003年推出蓝色经典，首创“绵柔型”风格，被誉为“绵柔鼻祖”。

2010年收购双沟酒业，实现江苏省“三沟一河”中的两强联合。

公司也是业内“深度分销”首创者，面向终端投放资源，依赖快速复制扩张的模式打造新江苏市场模式，向全国化拓展。

次高端空间广阔，600元左右价格带有望成为新兴主流价格带之一。

高端白酒大幅提价，给次高端提价打开空间。

我们测算2019年次高端价格带收入规模约700亿元，预计未来5年仍能保持年复合20%以上的增速，2024年市场规模或达到1742亿元，约有1000亿元以上扩容空间。

当前五粮液已经站到千元价格带，600元700元的新兴价位段被打开，有望成为新兴的主流价格带之一，M6+抢先占位。

发力渠道改革，优化经销商结构，增厚经销商利润。

“深度分销”模式在早期帮助公司快速扩张，但该模式下经销商利润空间受限，推广意愿不足。

2019年后公司发力改革提高经销商地位，推出“一商为主，多商配称”新模式，同时优化经销商结构，淘汰不合格经销商。

渠道深度改革后经销商利润大幅提升，推广意愿增强。

2020年正式宣布“洋河+双沟”双名酒战略。

洋河方面公司有序推进梦之蓝M6+、M3水晶版、天之蓝、海之蓝更新换代，核心产品M6+在次高端600元左右新兴价格带表现优异，已进入放量阶段，M3水晶版终端动销良好。

双沟方面，公司提出将“双沟”打造成为公司持续增长的第二极，由董事长亲自主持双沟工作，在生产、营销、财务等方面独立运作。

洋河、双沟共同发力，看好公司的成长后劲。

推出股权激励焕发管理层活力。

公司现任管理层持股少，7月15日公司发布第一期核心骨干持股计划（草案），张联东、钟雨、刘化霜拟持有份额各占持股计划比例1.00%，激励对象共计不超过5100人，有利于充分激发各层人员的积极性。

投资建议：我们预期洋河股份2021~2023年实现营收244.46/284.42/330.63亿元，实现归母净利润83.01/101.80/124.57亿元，对应EPS5.51/6.76/8.27元，对应PE为32.13/26.20/21.41倍。

考虑到次高端空间广阔，且M6+抢先占位600元新兴主流次高端价格带，公司产品未来依次换代，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：次高端行业竞争加剧；新品终端动销表现不及预期；双沟复苏不及预期；实际销量增速不及假设预期。