光大证券-特变电工-600089-2021年年报点评：业绩维持高增，硅料产能加码扩张-220412

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事件：公司发布2021年年报，2021年实现营业收入613.71亿元，同比增长38.95%，实现归母净利润72.55亿元，同比增长191.72%，位于业绩预告上位区间（68~73亿元）；2021Q4实现归母净利润20.64亿元，同比增长131.26%；拟每股派发现金红利0.58元（含税）。

硅料销售量价齐升，新能源电站投运带动电费收入快速增长。

2021公司实现硅料销售约7.5万吨，销售单价（税前）约17万元/吨，量价齐升使得硅料销售营业收入同比提升158.8%至115.75亿元；叠加ECC建设营业收入同比提升5.11%至77.61亿元，带动公司新能源产业及配套工程营业收入同比提升63.88%至199.69亿元，毛利率同比提升24.59个pct至40.14%。

此外，公司新能源电站运营规模从2020年底的830MW提升至2021年底的2255MW（风电1725MW、光伏530MW），带动公司电费收入同比提升28.80%至39.83亿元。

硅料产能扩张加码，22年硅料价格仍将维持高位。

2022年公司将完成新疆技改及包头一期10万吨/年项目建设，年底公司总产能将提升至20万吨/年（预计出货量约12万吨）；在需求景气度提升背景下我们预计2022年全年硅料均价有望进一步提升。

未来随着准东一期项目（10万吨/年）2023年投产以及包头二期（10万吨/年）和准东二期（10万吨/年）的陆续投产，公司2025年硅料总产能有望达50万吨/年。

国网“十四五”特高压规划超预期，疫情后海外项目进度恢复，公司输变电业务业绩有望维持高增。

中国特高压建设在“十四五”期间有望提速，公司在特高压变压器产品市占率行业领先（历史中标率25~30%），且其自主研制的±1100kV特高压换流变压器等产品被列入能源领域首台（套）重大技术装备项目清单，并在特高压直流套管关键技术实现突破；未来随着特高压建设规模超预期，叠加疫情后公司海外输变电成套工程业务推进顺利，公司输变电业务有望维持高增。

维持“买入”评级：根据公司扩产节奏、对未来硅料价格的判断、叠加国网加速推进特高压建设等原因，我们上调22-23年盈利预测并引入24年盈利预测，预计公司22-24年实现归母净利润115.15/138.78/128.24亿元（上调10%/上调10%/新增），对应EPS3.04/3.66/3.38元，当前股价对应22-24年PE为6/5/6倍。

公司两项主业（新能源产业及配套工程，以及输变电业务）在碳中和背景下以新能源发电为主体的能源体系中均处于重要地位，公司在上述业务行业领先，未来将随着行业景气度的提升而维持稳健增长，维持“买入”评级。

风险提示：硅料产能投放及销量不及预期；光伏行业新增装机量不及预期；电网投资不及预期；海外业务经营风险。