信达证券-合康新能-300048-变频主业稳定高增，美的赋能强势切入新能源-220412

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事件：2021y]年公司实现营业收入12.04亿元，同比-4.17%，实现归母净利润0.50亿元，实现扭亏为盈（20年同期亏损5.15亿元）。

2022Q1公司实现营业收入3.19亿元，同比+13.41%，实现归母净利润0.11亿元，同比+4.87%。

非核心业务剥离完成，变频器主业稳定高增。

2021年，基于对公司未来发展战略及协同性考虑，公司对11家子公司进行剥离，剔除剥离子公司影响公司全年营收同比+32.62%。

高压变频器：21年公司高压变频器营收7.22亿元，同比+32.23%，高压变频器新增订单金额6.59亿元，同比+15.38%，龙头地位稳固。

低压变频器：全年低压变频器营收2.58亿元，同比+22.40%，公司低压产品在电梯升降机、物料提升机等细分行业中处于头部地位。

未来公司还将发力注塑、暖通、冲床等行业，加速推进低压变频器的国产替代化进程。

节能环保业务：节能环保业务营收1.06亿元，同比+54.31%，公司独立运营的农业光伏发电项目21年发电74967.2MWh，实现收入6477.11万元。

新能源业务：全年营收实现0.54亿元，同比-59.23%，主要因为公司原有新能源车充电桩、车辆租赁等业务也在21年基本完成剥离。

未来公司新能源相关业务将向储能、光伏产品布局。

分地区来看，公司加大对海外市场的推广，坚持国际化战略，21年公司海内外收入分别同比-4.61/+5.44%。

背靠美的集团大树，平台优势推动效率改善。

在芯片短缺、IGBT等电子元器件大幅涨价的压力下，依托美的千亿级采购平台，公司实现采购成本稳中有降，2021年毛利率30.17%，同比+10.31pct，Q4毛利率26.66%，同比+17.12pct，盈利能力明显改善。

22Q1毛利率26.35%，同比-5.53pct，环比略有下滑。

分产品来看毛利率：21年高端制造/节能环保/新能源业务毛利率分别为28.8/39.2/26.1%，分别同比+9.61/-1.28/+22.56pct。

从费用率变化来看：21年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.2/8.3/5.4/0.6%，分别同比-3.46/+0.57/-1.93/-0.67pct，Q4各项费用率分别同比-14.1/+0.9/-5.1/+0.3pct，21年销售和研发费用的降低主要因为21年处置子公司导致合并范围明显减少，而财务费用的减少则得益于公司偿还银行借款，21年公司利息支出930万，同比-56.63%，同比减少1224万元。

22Q1各项费用率分别同比-7.5/-0.3/+1.7/-0.9pct。

公司剥离亏损业务，聚焦主营业务，经过美的自收购以来一年多改造，从核心管理层变动、公司文化、激励机制、采购&研发协同、自动化生产线改造等全方位降本增效，21年公司实现净利率3.97%，Q4净利率5.28%，全面实现扭亏为盈。

22Q1净利率3.80%，同比+1.72pct。

集团赋能全面统筹，积极布局新能源业务。

公司承担了美的集团绿电项目的统筹和执行落地工作，集团规划到2030年绿电占比达到30%，将为公司带来巨大光储业务机遇。

公司户用储能产品已在海外获得资质，我们认为，借助美的全球渠道合康户用储能产品有望在海内外快速得到推广。

同时，美的为公司提供了充足的资金支持，可显著改善公司资产负债结构，未来发展空间广阔。

盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024年收入17.52/25.74/40.88亿元，增速为45.5/46.9/58.8%；归母净利润为1.00/1.83/2.98亿元，同比增速为98.9/82.9/63.2%;对应PE67.6/37.0/22.7。

维持“买入”评级。

风险因素：储能产品推出不及预期，海外市场开拓不及预期，疫情影响地产开工导致公司变频器订单不及预期。