华泰期货-宏观大类：社融总量走高，但结构仍需政策护航-220412

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事件：一季度社会融资规模增量累计为12.06万亿元，比上年同期多1.77万亿元；对实体经济发放的人民币贷款增加8.34万亿元，同比多增4258亿元。

3月社会融资规模存量为325.64万亿元，同比增长10.6%。

M2余额249.77万亿元，同比增长9.7%，增速环比和同比分别高0.5和低0.4个百分点。

M1余额64.51万亿元，同比涨4.7%，增速环比持平。

点评趋势：社融同比回升明显，地方债仍为贡献项。

3月社融规模增量4.65万亿元，比上年同比多1.28万亿元，高于市场预期。

社融存量同比上涨10.6%，较2月的10.2%与1月的10.5%均有所上行。

其中政府债与新增人民币贷款同比多增体现对社融增量的支撑。

从分项上来看，3月政府债增加7052亿元，同比大幅多增3921亿元；延续此前财政前置发力的逻辑。

3月专项债发行4205亿元，完成财政部提前下达额度的88.9%，发行进度较去年加快34.9个百分点，其中投向基建领域占比超60%，对基建产生较大拉动。

企业债新增3894亿元，同比多增77亿元；持续强势。

3月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计新增133亿元，同比与环比均现大幅改善。

3月未贴现票据增加286亿元，同比多增2582亿元，回暖明显。

我们认为，由于票据总规模回升，而3月贴现量出现转弱，导致表外票据数据回升；但信托贷款维持同比少增减少预计今年融资类信托监管持续，总量维持继续压降。

结构：实体融资需求边际回暖，但经济筑底仍待传导。

3月新增人民币贷款为3.13万亿，高于市场预期的2.6万亿，同比多增3951亿元。

3月受银行开门红与季末共同影响，为传统信贷大月，但3月数据高于去年同期，反映当前实体融资需求在政策推动下出现边际回暖，3月疫情未对信贷产生太大影响。

具体来看，3月企业中长贷新增1.34万亿，同比微增148亿元，在去年高基数背景下维持增长，体现出政策托底下企业资本开支需求的释放；企业短贷与票据融资分别增加8089亿元和3187亿元，同比多增4341亿元和4712亿元，成为信贷主要贡献项。

在疫情扰动下企业短期融资以维持资金周转符合逻辑。

3月新增居民短贷增加3848亿元，同比少增1394亿元，居民中长期贷款增加3735亿元，同比少增2504亿元。

继续为信贷拖累项。

居民短贷延续低迷主要受疫情持续影响；而中长贷表现出地产销售持续走弱，因城施政的需求端宽松政策尚未改善居民购房意愿。

同时，3月汽车销售同比下行11.7%，也对居民中长期贷款形成拖累。

3月M2同比为9.7%，比较上月回升0.6个百分点，3月信贷投放加速、季末揽储力度加大（居民和企业存款同比分别多增7623和9221亿元），对M2同比拉动明显。

3月M1同比为4.7%，与上月持平，主要与地产销售低迷以及疫情下居民经济活动走弱有关。

节奏：房企融资与居民购房信心不足，宽信用传导尚需时日。

3月数据显示当前实体融资需求有所回暖，但考虑到季末信贷冲量的可能性，真正的宽信用尚未到来。

当前疫情多地频发，加深经济基本面的不确定性。

在稳增长基调下，结合4月6日国务院常务会议中提到部署适时运用货币政策工具，更加有效支持实体经济发展，我们认为二季度央行将维持宽松态度。

但在美联储紧缩加码的背景下，当前中美利差快速收窄甚至倒挂，对我国货币政策形成一定掣肘。

总量层面，二季度仍存降准可能，但降息概率较低；结构性“降息”或将延续，我们可能看到更多地区下调房贷相关利率。