西南证券-德昌股份-605555-外延切入汽零电机，多元业务共同发展-220408

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推荐逻辑：1）吸尘器市场稳步增长，根据GIR数据，2028年全球无线吸尘器销售额有望达到45.7亿美元，2021-2028年7年CAGR约11.7%；2）我国汽车EPS系统市场持续扩容，2026市场规模有望达到346.5亿元，2021至2026年5年CAGR6.2%；3）公司吸尘器业务产品结构不断优化，大客户TTI实力强劲并且与公司关系稳定；公司个护业务自2019年以来迅速成长壮大，大客户HOT在个护领域也拥有强劲的实力；公司掌握了EPS的核心技术并成功切入汽车EPS领域，相关产线即将放量。

吸尘器市场稳步增长。

公司营收占比最高的产品是吸尘器产品，其所属的吸尘器市场发展稳定。

根据Euromonitor统计，2016年至2021年全球吸尘器销量从1.2亿台增至1.5亿台，5年CAGR4.5%；我们预计随着消费者认知的加强以及产品力的提升，未来吸尘器市场依然能够保持稳定增长，根据GIR数据，2021年至2028年全球无线吸尘器销售额有望从21.2亿美元增至45.7亿美元，7年CAGR约11.7%。

EPS系统市场持续扩容，国产替代持续进行。

根据智研咨询的数据，2013年至2019年我国EPS系统的销量从720万套增至超1820万套，6年CAGR16.7%，同期销额从111.7亿元增至275.5亿元，6年CAGR16.2%。

根据智研咨询的预测，我国汽车EPS系统的市场规模2026年有望达到346.52亿元，2021至2026年5年CAGR6.2%。

同时，2018年我国EPS电机国产品牌的规模占比已相较2010年提升了9pp至约20%，未来预计国产替代将继续进行，国内厂商将拥有更多的机会。

多元业务共同发展，竞争力持续提升。

公司吸尘器业务产品结构不断优化，毛利较高的吸尘器水机占比持续提升，并且公司吸尘器第一大客户TTI实力强劲，2019年在美国的市占率超35%。

公司个护业务发展迅速，2019年公司正式进入个护业务，2020年公司个护业务规模已达到3.5亿元，同比增长374.8%，营收占比迅速提升至17.1%。

并且公司个护业务的第一大客户HOT在个护领域也拥有众多品牌以及拥有不错的品牌力。

此外。

公司掌握了EPS电机的核心技术并成功切入EPS电机领域，年产300万台EPS汽车电机项目即将放量。

盈利预测与投资建议。

随着公司募投项目逐步投产，预期公司EPS电机业务快速发展。

此外，考虑到原材料价格趋稳之后公司盈利能力改善，预期公司经营稳步向好，预计公司未来三年复合增速为17.8%，参考可比公司一致估值，首次覆盖，给予“持有”评级。

风险提示：EPS电机投产不及预期；原材料价格大幅波动风险；人民币汇率波动风险；关税税率波动风险。